文：任澤平團隊

導讀

當前中國住房市值是多少？在國際處于什么水平？上述問題關系到認清中國房地產市場未來、住房政策調整等。我們已連續4年測算全國、各省級、各地級單位的住房市值。

根據我們研究，2000-2023年中國住房市值從23萬億增到432.5萬億，住房市值增長18倍。其中，2021-2023年，由于房價調整以及住房存量面積增速放緩，住房市值增長放緩。

2000-2023年住房市值占股債房市值的比例由75%波動降至63.9%。下降原因在于股債市場逐漸完善，以及近年房價調整。

分區域看，2023年全國各區域住房市值分化明顯，源于人口長期集聚下的人地錯配。2023年全國近6成的住房市值集中在廣東、上海、北京、江蘇、浙江、山東、福建7個東部發達省份；一二線城市以全國1/4的住房存量面積，貢獻了超5成的住房市值。

與發達國家相比，中國住房市值與GDP、股債房市值的比例均較高。1）從住房市值占GDP比例看：2023年中國住房市值與GDP比例環比下降了12個pct，但仍高于同期的美、日、英、德。2）從住房市值占股債房市值的比例看：2023年中國為63.9%，高于美國的29.8%、日本的42.5%、英國的61%。3）從居民家庭住房資產占比看，房子還是我國居民家庭資產中的“大頭”。2023年中國居民家庭住房資產占總資產約61%，仍高于英國的50%、日本的38%、美國的28%。要防止房價暴漲暴跌。房價如果跌幅過大，將導致居民資產大幅縮水，帶來資產負債表衰退風險，要促進房地產市場止跌回穩。

短期看，組建住房銀行收儲商品房用于保障房。一舉多得，緩解地方財政壓力，打通開發商現金流，避免居民爛尾樓，為民眾提供保障房。利率要低、期限要長、規模要大、分配要公平。

長期看，以“城市群戰略、金融穩定、人地掛鉤、房地產稅和租購并舉”為核心，加快構建房地產新模式。其中，“人地掛鉤”是實現房地產供求平衡的主要手段。

目錄

1 如何研究住房市值？

1.1 現有住房市值數據真偽識別

1.2 研究思路與主要假設

2中國住房市值有多大？

2.1 2023年中國住房市值432.5萬億元，人均30.7萬元

2.2 東部地區住房市值占全國超6成，粵滬京蘇浙魯6省住房市值占全國一半以上

2.3 一二線城市住房市值占全國總額超50%

3中國住房市值在國際處于什么水平？

3.1 中國住房市值與GDP、股債房市值的比例在國際均較高

3.2 房子還是居民家庭資產中的“大頭”，2023年占比高達61%

4未來如何促進房地產健康發展？短期組建“住房保障銀行”，中長期建立“人地掛鉤”長效機制

正文

1 如何研究住房市值？

1.1 現有住房市值數據真偽識別

當前中國住房市值是多少？與GDP的比例是否偏高？發達國家的情況又是如何？對上述問題的解答，不僅關系到中國房地產市場未來發展的走向，也關系到住房政策應如何調整。但現有住房市值研究均存在明顯問題，或夸大其詞，或混淆口徑。

市場上計算住房市值的普遍做法是“國家統計局公布的新建商品房銷售金額/銷售面積，得到單價，再乘以人口和人均面積”，這存在兩個問題。第一，高估住房存量，錯誤地把商品房等同于商品住宅，實際上商品房包括商品住宅、商業用房等。而且，國家統計局公布的人均住房建筑面積數據因抽樣偏差，可能存在高估。住戶調查中抽取樣本多為當地有房戶籍家庭，對流動性較大、居住空間較小的常住外來人口、無房戶覆蓋不足。第二，中國城鄉土地二元分割，農村土地不具有市場意義的流通、交易價值。因此，將新建住房平均價格當作中國全部房產平均價格是存在問題的。

1.2 研究思路與主要假設

鑒于以上情況，我們的研究思路是：以市價法測算中國不同類別的城鎮住房市值，以成本法測算中國農村住房市值，并主要以OECD公布的國際住房市值數據為基礎推算當前值作為比較。在數據處理過程中，剔除了省直轄縣。

第一，地級層面不同類型的城鎮住房存量乘以相應單價，得到地級城鎮住房市值，加總得到各省及全國城鎮住房市值。房價使用中國房地產協會旗下房價行情網公布的2023年城鎮二手房價格數據。城鎮住房面積使用我們《中國住房存量報告：2024》測算的各級城鎮住房存量。其中，由于城鎮住房類型很多，價格明顯差異，因此需分類假定價格計算不同類型的住房市值再加總。具體做法如下：

1）人口普查等資料將城鎮家庭戶住房按來源分為新建商品住房、二手房、公房、經濟適用房等八類。商品住房、二手房、公房可正常交易，按標準價；廉租房、公租房不可交易，假定按50%折價；經濟適用房和兩限房新房售價比周邊同類商品住房低，假定按85%折價。我們以“中國住房存量研究”測算的住房相關詳細數據為基礎，各地八類城鎮家庭戶住房存量乘以相應單價得到地級住房市值，相加得到全國城鎮家庭戶住房市值。

2）城鎮集體戶學生宿舍不可交易，按50%折價，城鎮集體戶非學生宿舍按標準價。各地兩類城鎮集體戶住房存量乘以相應的單價得到地級城鎮集體戶住房市值，地級相加得到全國城鎮集體戶住房市值。全國城鎮家庭戶、集體戶住房市值加總得到全國城鎮住房市值。

第二，農村住房存量乘以建造單價，得到農村住房市值。以人口普查、“小普查”農村家庭戶住房數據為基礎，并假設農村集體戶人均住房面積為家庭戶的45%，估算得到2000、2005、2010、2015、2020年農村住房存量。2012年及之前年份農村住房建造單價數據來源于《中國統計年鑒》，2013-2022年來源于《中國住戶統計年鑒》，2023年數據參考2020-2022年變化情況進行推算（農村住房建造單價較低，絕大部分省份建造單價在900元/平左右，我們假設各省內不同地級單位的農村住房建造單價相同）。中國城鎮和農村住房市值相加，即為全國住房市值。

第三，主要以OECD公布的國際住房市值數據為統一口徑。國際各國統計部門公布的房地產數據口徑并非完全一致。美國經濟分析局未單獨公布土地價值數據；日本總務省公布的“宅地”市值數據指的是建設用地，并非住房所依附的土地。OECD公布了各國1995-2014年住房價值及其所依附的土地價值數據，我們根據此口徑，結合OECD公布的各國名義房價指數變化，對各國2015-2023年住房市值數據進行合理估算。

有一點需要說明的是：考慮到建筑物依附土地存在，我們假定房地產總市值包括建筑價值以及所依附的土地價值。我們所測算的是狹義口徑的房地產市值，即住宅市值，不包括寫字樓、綜合體等商業地產。大部分歐美主要西方國家單獨公布了住房價值和土地價值，而中國土地為公有制，官方并未公布住房所依附的土地價值。鑒于房地產開發商繳納了土地出讓金，而土地出讓金是住房成本之一，土地價值在房價中體現，我們可以認為中國的住房價值包含了土地價值。

2中國住房市值有多大？

2.1 2023年中國住房市值432.5萬億元，人均30.7萬元

2000-2023年中國住房市值從23萬億元增加到432.5萬億元，住房市值增長18倍；人均住房市值從1.8萬元到30.7萬元，年均增長13.1%，高于人均GDP增速的11.1%；其中，2021-2023年，由于房價調整以及住房存量面積增速放緩，住房市值增長放緩。2000年中國住房市值僅23.4萬億元，人均1.8萬元，住房市值與GDP比例為233.7%；2010年中國住房市值為136.7萬億元，人均10.2萬元，住房市值與GDP比例為331.1%。到2023年，住房市值達432.5萬億元，人均達30.7萬元，住房市值與GDP比例為343.1%。其中，城鎮、鄉村住房市值分別為408.5、24.0萬億元，占比分別為94.5%、5.5%，城鎮人均43.8萬元。

2000-2023年住房市值占股債房市值的比例由75%波動降至63.9%。2000年中國股市市值只有5.1萬億元，債券（使用債券余額表示債券市場規模）僅2.6萬億元，住房市值占股債房市值的75.2%。2020年中國股市市值達79.7萬億元，債券130.8萬億元，住房市值占股債房市值的66.6%。到2023年中國股市市值為86.4萬億元，債券157.9萬億元，住房市值占房債股市值的63.9%。

2023年住房市值占房債股市值的比例較2000年、2020年水平下降，原因分別在于股債市場逐漸完善，以及近年房價調整帶來市值增速下調。一方面，2000年資本市場初步發展，股市債市規模合計7.7萬億元，僅相當于GDP的77.1%，而2023年股市債市規模合計達243.4萬億元，相當于GDP的193.1%；另一方面，我國房地產市場進入存量時代，隨著存量面積增速放緩、房價水平下降，全國住房市值迎來了2021-2023年間的增速轉負。

2.2 東部地區住房市值占全國超6成，粵滬京蘇浙魯6省住房市值占全國一半以上

分地區看，2023年我國東部地區的住房市值、住房存量面積均居全國首位，東部地區住房市值占比高達65.6%。2023年東部、中部、西部、東北地區住房市值占比分別為65.6%、15.8%、14.5%、4.1%，而對應的住房存量占比分別為38%、29.3%、26.2%、6.5%，東部市值占比明顯超過住房存量主要在于房價較高。2023年東部、中部、西部、東北地區住房市值分別為283.9、68.4、62.6、17.6萬億元，分別占全國的65.6%、15.8%、14.5%、4.1%；住房市值與GDP的比例分別為477.5%、249.2%、212.1%、299.0%。而對應的住房存量分別為216.8、166.8、149.4、36.8億平，分別占全國的38.0%、29.3%、26.2%、6.5%。

分省看，2023年全國各省份住房市值呈現以下特點：

從住房市值看，全國近6成的住房市值集中在廣東、上海、北京、江蘇、浙江、山東、福建7個東部發達省份。這七省住房市值均超過20萬億元，合計占全國的59%。河南、四川、河北、湖北等15個省份的住房市值在5-20萬億元之間，貴州、吉林、內蒙古等7個省份的住房市值在1-5萬億元之間，青海、寧夏、西藏3省不足1萬億元。

從人均住房市值看，上海、北京、天津、浙江等8個省份人均住房市值高于30萬元。湖北、山東、河北等16個省份人均住房市值介于15-30萬元，山西、廣西、寧夏等5個省份人均住房市值介于10-15萬元，西藏、新疆2個省份人均住房市值不足10萬元。

從住房市值與GDP比例看，上海、北京、天津、浙江、廣東等8省超過350%。重慶、江蘇、江西、遼寧等13個省份的住房市值與GDP比例在250%-350%之間，除西藏、新疆外，其余省份的住房市值與GDP的比例都大于150%。

2.3 一二線城市住房市值占全國總額超50%

分線看，一二線城市以全國1/4的住房存量面積，貢獻了超5成的住房市值。具體來看，當前一線、二線、三四線城市住房市值分別為118.7、133.5、180.3萬億元，占全國比重分別為27%、31%、42%，而住房存量分別為24.6、116.5、427.8億平，占比分別為4.3%、20.5%、75.2%；人均分別為140、40、16萬元，住房市值與GDP的比例分別為745%、332%、239%。其中，北京、上海、廣州、深圳住房市值分別為40.4、45.6、15.8、18.8萬億元，人均住房市值分別為184.9、183.2、84.2、105.7萬元。

一二線住房市值高主要源于人口長期集聚下的人地嚴重錯配，房價明顯較高。

第一，人口長期大量向一二線核心城市集聚。1990-2023年，一線城市人口占比從2.8%增至6%，二線城市人口占比從16.1%增至23.4%，三四線城市人口占比從81%降至70.6%。人口向一二線集聚的背后，是經濟的集聚。該時期，一線城市GDP占比從9.4%增至12.5%，二線城市GDP占比從23.8%增至31.2%，三四線城市GDP占比從66.8%降至56.3%。2023年，一線、二線、三四線城市經濟-人口比值分別為2.1、1.3、0.8，這預示著三四線城市人口將繼續大幅流出，一二線城市人口將繼續集聚。此外，核心城市優質公共資源高度富集，中國特有戶籍制度使得公共資源與戶口掛鉤，而戶口基本與房產掛鉤的情況更加促進全國高收入人群向核心城市集聚。

第二，人地嚴重錯配，一二線城市土地供給嚴重不足。大城市住宅用地被嚴格控制，2009-2023年一線城市住宅類用地供應面積從2585萬平方米降至1036萬平方米，占100個大中城市住宅類用地比例從8.0%波動降至3.5%；二線城市住宅類用地比例從52.1%波動下降至35.4%；而三線城市從39.9%波動上升至61.1%。

從城市維度看，我國336個地級單位的住房市值分化同樣明顯。住房市值方面，2023年在全國336個地級單位中（不含三沙），有83個城市的住房市值小于0.2萬億元，占比24.7%；有87個城市的住房市值介于0.2-0.5萬億元，占比25.9%；有124個城市的住房市值介于0.5-2萬億元，占比36.9%；有42個城市的住房市值大于2萬億元，占比12.5%。

住房市值與GDP的比例方面，住房市值與GDP的比例大于350%的城市以一二線核心城市、旅游熱點城市為主。2023年有67個城市小于150%，占比20%；有109個城市介于150%-250%，占比32.4%；有103個城市介于250%-350%，占比30.7%；有57個城市大于350%，占比17%。住房市值與GDP的比例大于350%的城市，一類是北京、上海、深圳、杭州、南京、廈門等一二線核心城市；另一類是三亞、麗水、大理、恩施等旅游城市，因氣候宜人、景色優美，成為很多人養老休閑置業的選擇，提升了當地的住房需求。住房市值與GDP的比例小于150%的城市多在西部地區和部分東北地區，這些城市的經濟相對落后，人口總量小且長期外流。

3中國住房市值在國際處于什么水平？

3.1 中國住房市值與GDP、股債房市值的比例在國際均較高

通過橫向比較我國與國外經濟體的住房市值凈額，以及市值與GDP、股債房市值的比例，可以反映房屋名義價格的增長是否超過了經濟發展增速，進而預防市場風險。與國際相比，從住房市值凈額看，2023年中國住房市值為63萬億美元，明顯大于美國的42.4萬億美元、日本的12.7萬億美元、英法德三國合計的34萬億美元。

1）從住房市值占GDP比例看，2023年中國住房市值與GDP比例環比下降了12個pct，但與發達國家相比依舊較高。2023年中國住房市值與GDP的比值為343%，受地產下行周期對房價的影響，較2022年的366%下降了23個pct，但依舊高于同期美國、日本、德國、英國的155%、300%、263%、341%。中國住房市值與GDP比例較高源于人地錯配，一二線高房價，三四線高庫存，導致全國住房市值高。中國人口長期大量向一二線核心城市集聚，但是人地嚴重錯配，一二線城市土地供給嚴重不足導致高房價，三四線城市土地供給較多導致高庫存，進而導致全國住房市值較高。

縱觀歷史，主要國家在金融危機或者地產泡沫破滅前，住房市值與GDP的比例達到階段性的峰值后出現下降趨勢，跌到谷底后逐漸恢復到之前水平。2008年金融危機前后，美國住房市值與GDP比例最高為169%，日本為216%，德國為207%，英國為269%，法國為362%。在1990年代，日本房地產泡沫破滅前，住房市值與GDP比例更是一度高達391%。

2）從住房市值占股債房市值的比例看，2023年中國為63.9%，高于美國的29.8%、日本的42.5%、英國的61%、法國的59%，略低于德國的66.5%。但從人均住房市值來看，2023年中國為4.4萬美元，遠低于美國、日本、英國、法國、德國的12.6、10.3、17.2、16.1、13.7萬美元。

除住房市值高外，中國住房市值與股債房市值的比例較高還在于中國資本市場發育尚不成熟，直接融資比例較低，股票、債券市值較低。改革開放40年，中國經濟取得舉世矚目的偉大成就，然而股市呈典型的牛短熊長、暴漲暴跌特征，并未成為反映中國經濟發展的“晴雨表”。

一方面，A股長期徘徊在3000點與中國經濟增長不匹配，未能反映中國經濟基本面。2007-2023年間我國經濟復合增速達10.49%；我國GDP規模達126萬億元，連續13年穩居全球第二，貢獻全球經濟增長32%。反觀股市，2000-2023年上證綜合指數從2073.5點波動至2974.9點，23年來僅僅提高了901點。

另一方面，A股長期徘徊在3000點與全球主要股市走勢也產生背離。2007-2023年間，當滬市持續在3000點橫盤震蕩之時，道瓊斯指數翻了3倍，納斯達克指數翻了6倍，日經225指數翻了2倍，印度SENSEX30指數翻了5倍。不考慮估值水平等其他因素，單就股指點位增長與國家經濟增長的對應強度來說，美股、印度股市等真實的體現了國家進步和經濟發展，而中國的經濟騰飛奇跡卻完全沒能映射到上證指數中。

3.2 房子還是居民家庭資產中的“大頭”，2023年占比高達61%

房子還是居民家庭資產中的“大頭”，2023年中國居民家庭住房資產占總資產約61%，仍高于西方發達國家如英國的50%、日本的38%、美國的28%、德國的25%。我們用前文測算的住房市值數據代替其住房資產數據，并將其他類別家庭資產根據2013-2019年增長趨勢推算至2023年，以計算中國居民家庭住房資產占比。結果表明，2023年中國居民住房資產在家庭總資產中占比達到60.5%，高于英國的50.6%、日本的38.3%、美國的28.1%、德國的25.4%。需要指出的是此處為粗略估算，我們所測算的住房市值并不全部歸家庭所有，部分屬于政府、企事業單位等機構。

住房資產占比高與中國重視“家”的文化傳統以及過去房價基本持續上漲等存在一定關系。在中國較高房產比例的另一面，則是較低比例的金融資產配置。2023年中國居民金融資產配置占比為39.5%，遠低于美國的67.2%、日本的71.7%、英國的49.4%，略高于德國的42.7%。

要防止房價暴漲暴跌。房價如果跌幅過大，將導致居民資產大幅縮水，帶來資產負債表衰退風險，要促進房地產市場止跌回穩。

4未來如何促進房地產健康發展？短期組建“住房保障銀行”等，中長期建立“人地掛鉤”長效機制

短期看，組建5萬億以上的大型住房銀行收儲。利率要低、期限要長、規模要大、分配要公平，收購開發商的土地和商品房庫存，用于租賃房保障房。央行設立3000億元保障性住房再貸款，方向是對的，但3000億資金規模較少，1.75%的資金利率疊加配套融資和運維成本，總體成本較高，而當前租金回報率2%以內，地方收購動力不足，可以通過降低再貸款工具利率，覆蓋資金成本，提高地方積極性。

利率方面，當前保障性住房再貸款年利率1.75%，建議降至1.5%及以下，讓國企收儲的收益能夠覆蓋成本；

期限方面，當前設立的保障性住房再貸款期限1年，可展期4次，考慮到保障性住房項目期限長、回款期限長達15-30年，因此收儲相關資金期限要與項目回收期匹配；

規模方面，3000億元或是初步嘗試，政府收儲模式是解決房地產困境的有效路徑，未來需持續加碼，我們認為要將全國住房去化周期壓縮至18個月內，所需的資金總量要加碼至5萬億；

監管方面，收儲來的商品房定位為廉租房、保障房，要強化公平分配和兜底作用，保障住房困難家庭居住需求。（參考）

中長期看，可考慮在市場企穩后，通過“人地掛鉤”實現房地產供求平衡。中國住房市值與GDP比例較高、全國各區域住房市值分化明顯，主要源于中國人口長期大量向一二線核心城市集聚，人地嚴重錯配。一二線城市土地供給嚴重不足導致高房價，三四線城市土地供給較多導致高庫存。建議以常住人口增量為核心改革“人地掛鉤”，優化土地供應。推行新增常住人口與土地供應掛鉤、跨省耕地占補平衡與城鄉用地增減掛鉤，嚴格執行“庫存去化周期與供地掛鉤”原則，優化當前土地供應模式。各地方土地財政的“旱澇不均”，則可以通過財政轉移支付調節。