愛美客的問題不光是股價。

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女人的茅臺，還在跌

“當潮水退去的時候，才知道是誰在裸泳”。

行情好的時候，各行業有的“茅”都涌現出來了，“醬油茅”“醫藥茅”“免稅茅”，他們有一顆相當茅臺的心，但都沒有成為茅臺的命。

幾年過去了，雖然業績和價格有所下行，但茅臺還是那個茅臺。然而各行各業的“茅”卻都現了原型。這當中就有曾經冠以“醫美茅”的愛美客。

別人是業績跌，股價也跌。

愛美客則不同，業績漲，股價也跌。

上月底，愛美客發布的2024年半年報顯示，上半年實現營業收入約16.57億元，同比增長13.53%，實現歸母凈利潤約11.21億元，同比增加16.35%。

雖然大環境總體不好，各行各業面臨前所未有的壓力，但是愛美客還是實現了營收與凈利兩位數增長。

對于業績的增長，愛美客稱主要得益于三個因素：

第一，醫療美容服務的社會接受度不斷提升，行業成長確定性高。

第二，公司產品協同效應顯著，產品矩陣的競爭優勢得到體現。

第三，加強品牌建設，提升品牌影響力。

乍一看，這份財報好像還不錯。無奈的是，市場并不買賬。

財報發布之后，愛美客直接閃崩，暴跌超12%，創下了四年以來的新低。

跌到今天還在跌，完全沒看到止跌反彈的趨勢。

其實這幾年愛美客的業績都還算過得去，基本保持了增長的勢頭，但是股價卻一年比一年慘。

從最高位596.69元/股算起，愛美客三年跌幅超過了75%，市值蒸發超了1400億元；

如果從年內算起，愛美客跌幅也超過了32%，年內市值蒸發超過200億元。

這家醫美龍頭，到底出什么事了？

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成長邏輯不再

愛美客有個響亮的外號叫“女人的茅臺”。

公司有兩款拳頭系列產品都是應用于醫美領域：其中，溶液類注射產品毛利率高達 93.98% ，而凝膠類注射產品的毛利率甚至達到 97.98% 。

毛利比貴州茅臺還高。

能夠比愛美客還賺錢的生意，能想到的恐怕只有緬北了。

愛美客的上市讓市場為之瘋狂，愛美的生意給了市場無限的遐想。

所以在2021年2月，資本市場把愛美客當“醫美茅”看待，給予愛美客一度高達330倍以上的估值水平。

如今，愛美客估值僅為20.7倍，股價較歷史高峰回撤超過75%，有相當一部分的原因出在增速不及預期上。

有些股票的下跌是在殺估值，而這家醫美龍頭則是在殺邏輯。

以前給他們高估值是因為賽道和成長性，而這幾年醫美賽道收縮，愛美客成長能力變弱，一旦從“成長股”的邏輯變成了“消費股”，那便是完全不一樣的市場待遇。

我們簡單來對比一下這幾年它營收增速變化，2021年基本就是巔峰狀態，當年營收和凈利增速都雙雙破百（三位數）。

2022年明顯斷崖式減速，2023年有所反彈，2024年又斷崖式減速，增速僅為2021年的零頭了，也就小兩位數。

股價上也是典型的戴維斯雙殺。股價最高596元，現在已經跌到不到140元一股。

利潤不斷增長，但是股價卻創新低。

估計很多人不能理解。但如果你用Peg指標去看這家企業，一切又都合理起來。

Peg指標是用公司的市盈率除以公司的盈利增長速度，它是在PE（市盈率，股票價格除以每股收益）估值的基礎上發展起來的，彌補了PE對企業動態成長性估計的不足。

具體計算方法是 ：

PEG=PE/（企業年盈利增長率*100）。

PE在20倍，但業績增速16.3%，Peg為1.23。Peg常用于成長股估值，Peg大于1代表成長性差，Peg越小越好。

這就是高市盈率必須要高成長性的原因。

比如這次的財報，雖然營利雙增，但是二季度單季的財務數據已經出現了頹勢。

二季度公司實現營收8.49億元，同比增長2.35%，實現凈利潤5.93億元，同比增長8.03%，增速雙雙降至個位數。

這是自愛美客上市以來，業績增速表現最差的一次，不意味著是唯一一次！

如果高市盈率，匹配低增長，就意味著股價可能還要跌，現在還不見得是愛美客股價的谷底！

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沒有護城河的醫美龍頭

股價表現的是市場對愛美客預期的看法，所以公司說：

下跌受多種因素影響，公司經營生產一切正常。

這話是沒毛病的。

因為愛美客還是那個愛美客，現在變的是市場正在重估他們的真正價值。

前面我們說了，股價下跌的主要因素是愛美客的實際業績和利潤增速與之前市場給的高估值不符。但究其根本，業績失速也只是結果，而非真正的原因。

所有能讓人上癮的生意，都是一臺“超級造富機”。此前的茅臺，讓所有愛喝酒的男士上癮；而玻尿酸，則讓所有愛美的女人上癮。

愛美的生意注定不會太平庸，這也是公司近年來不斷增長的底層邏輯，但有一個問題是行業的邏輯確實硬，具體到公司就不一定了——

你可以吃到賽道的紅利，別人同樣也可以。

愛美客的旗下擁有愛芙萊、嗨體、寶尼達、逸美一加一、愛美飛、逸美等等產品，看似產品線的豐度確實不錯。

然而大多是主打“玻尿酸”這一有效成分的產品，并且銷售收入占主營業務收入比例超過90%。

愛美人士對玻尿酸定不陌生，它又稱透明質酸，是人皮膚表皮及真皮的主要基質成分之一，是全球公認的極佳鎖水保濕因子。

注射用玻尿酸，添加了交聯劑，交聯劑在其中起到捆綁連接的作用，膠原蛋白就有如鋼架，而玻尿酸就有如鋼筋架好之后灌入的水泥，利用玻尿酸的膨脹效果讓架好的鋼架不會垮下去。

因此經常被廣泛應用于護膚品和醫療美容領域。

但是這樣一個聽上去非常高端、極具技術含量的東西，其實現如今門檻并不高，價格也可以很低。

玻尿酸最早由美國人從牛眼玻璃體中發現，此后幾十年，科學家們先后從牛眼、雞冠等動物身上提取玻尿酸，但產量有限，且面臨成本高、純度和質量難以控制、存在生物安全風險等挑戰。

這也是早年玻尿酸極為昂貴的原因，物以稀為貴嘛。

然而山東大學的張天民教授帶領研發團隊率先打破了僵局，研發出微生物發酵技術，不僅突破了量產的限制和安全性，而且打開了玻尿酸在化妝品領域的大門。

此前，化妝品級的玻尿酸價格高昂，一度高達3萬元每公斤。隨著發酵技術的推廣運用，玻尿酸產率提高、規模擴大，價格一直往下走。

好比愛美客主要競爭對手之一的華熙生物曾在招股書中披露，從2017年至2019年，玻尿酸原料產品的銷售單價從122.62元/克下滑至111.69元/克，年均降幅在5%左右。

所以愛美客的競爭對手非常之多，比如旗下大單品嗨體就有不少競爭對手，包括膚柔美、膚麗美、弗縵、薇旖美等。此外，濡白天使、如生天使均為玻尿酸延伸出來的注射類產品，對手包括長春圣博瑪的童顏針以及華東醫藥的少女針。

同時，醫美暴力生意吸引著海內外資本的目光，紛紛加入戰局。今年1月份，江蘇吳中代理的號稱“童顏針”的AestheFill產品獲批上市。

最重要的是當前宏觀大環境發生變化，諸多行業都發生了消費降級，包括榨菜、醬油、休閑食品、白酒、汽車等。醫美也沒能夠逃脫，深受消費降級的沖擊與影響。

這從醫美行業整體表現也能看出端倪來。據《中國醫美行業2024年度洞悉報告》，2024年上半年，醫美市場增速在10%左右，遠低于過往預期增長率。

在消費火熱的年歲，一款成本價32元的玻尿酸產品，出廠價可以高達2500元，而到了終端最多能賣到10000元以上。

但在消費降級的今年，醫美還能賣出這么高的溢價嗎？

玻尿酸產品供給端紅利期已經結束，供過于求，產能過剩。

那么，靠玻尿酸“躺賺”的愛美客，好日子自然也到頭了。

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