A股“互聯網消費品品牌第一股”，御泥坊母公司、湖南護膚巨頭水羊股份，業績失速。

其在2024年上半年的財務表現令人擔憂，面臨多重挑戰。公司營收微增0.14%至22.93億元，凈利潤大幅下滑25.74%至1.06億元。

更嚴峻的是，公司現金流凈減少1.37億元，三大現金流凈流量均為負，顯示出自我造血功能大幅下滑。應收賬款和存貨問題尤為突出，應收賬款增至4.59億元，同比增加33.4%，存貨更是從6.54億元激增至8.85億元，反映出資金回籠速度放緩和客戶信用風險管理不善。

此外，水羊股份還面臨投資收益大滑坡、研發費用削減及員工薪酬減少等問題。管理層薪酬卻逆勢上漲32%，與員工薪酬大幅減少形成鮮明對比。

營銷費用達10.74億元，凈利潤下滑25%

據國家統計局發布的社會消費品零售數據顯示，2024年上半年，社會消費品零售總額達到235,969億元，同比增長3.7%，顯示出中國消費市場正在穩步恢復。在美妝領域，化妝品零售總額為2,168億元，同比增長1.0%，增速明顯放緩。

面對行業變革與市場競爭，水羊股份在2024年上半年的業績表現并不理想。財報顯示，公司上半年實現營收22.93億元，同比增長0.14%，幾乎原地踏步。更為嚴重的是，歸母凈利潤同比下降了25.74%至1.06億元，扣非凈利潤也下降了19.07%至1.19億元。

對于凈利潤下滑的主要原因，公司表示報告期內聚焦品牌資產建設，力求實現品牌勢能放大與品牌長期發展，加大了主要品牌的品牌種草、市場投放等相關費用支出，影響公司本期經營業績。

換言之，上半年水羊股份的營收與去年同期基本持平，但是銷售費用的投入卻大幅增加，這導致公司凈利潤明顯下滑。

具體來看，2024年上半年，水羊股份的銷售費用高達10.74億元，占總營收46.84%，同比增長15.86%，遠高于同期營收增長的0.14%，低于同期化妝品零售總額增速（根據國家統計局發布的社會消費品零售數據，2024年上半年，社會消費品零售總額為235,969億元，同比增長3.7%。其中，化妝品零售總額為2168億元，同比增長1.0%。）其中平臺推廣服務費8.62億，占總銷售費用的80.3%。

為何水羊股份會同期大手筆增加銷售費用？因為2023年收購的EDB（伊菲丹)品牌由于基數低，增速較高，全球整體實現約100%增速，全球GMV首次突破10億人民幣，可能超出了水羊股份的預期，成為水羊股份最重要增長動力。

為了深化伊菲丹品牌在高端消費群體中的影響力與認知度，2024年上半年，公司先后與劉嘉玲與梁朝偉合作，同時，針對面膜與防曬這兩大熱門品類，公司選定了楊紫與吳磊作為代言人，以吸引更廣泛的消費群體。

然而，EDB品牌的市場表現與預期收益之間卻存在一定程度的不匹配，其當前的市場規模相較于珀萊雅、丸美股份、韓束等行業領先品牌的主力產品仍有一定差距。

此外，隨著國際大牌在國內市場的疲態顯現，EDB產品的高定價策略與國內消費者日益重視的性價比趨勢產生了脫節。同時，依賴明星代言作為品牌增長的主要驅動力，其可持續性也備受質疑。

員工薪酬降千萬，管理層漲薪32%

另一個拖累利潤的關鍵因素是水羊股份遭遇了投資收益的大滑坡。根據其半年度財務報告，一個突出的負面因素是遠期外匯合約到期并執行平倉操作，這一過程中產生了4253.22萬元的虧損。此外，公司還需對存貨進行跌價準備的計提，這一舉措進一步導致了1438萬元的資產減值損失，同樣壓縮了公司的利潤水平。

值得注意的是，盡管水羊股份強調“研發賦能品牌”的核心戰略，實際研發費用卻出現了30.68%的大幅削減，降至3183.63萬元，這與公司宣稱的戰略導向存在明顯反差。公司對此的解釋是主要系去年下半年調整研發組織，優化了技術研發人員結構，換言之，公司對研發人員進行了裁減。

值得補充的是，水羊股份在2023年就已經開始進行裁員，年報顯示，截至2023年底，水羊股份的在職員工數量2223人，較2022年底的在職員工3233人減少了1010人。也就是直到今年上半年公司依然在進行裁員，這也說明公司的發展進入了瓶頸期。

財報顯示，上半年水羊股份的員工薪酬總額降至4534.38萬元（銷售人員薪酬已計入銷售費用），與去年同期相比，減少了近1000萬元，降幅顯著。然而，與利潤顯著縮水、盈利能力大幅下滑、裁員等形成鮮明對比的是，水羊股份的核心管理層薪酬在今年上半年逆勢上揚，從去年同期的281.8萬元增至372.8萬元，漲幅達32%。

分品類來看，水乳膏霜的營收為17.88億，占總營收的77.98%，同比增加4.23%，毛利率58.6%；面膜營收3.58億元，占總營收的15.6%，同比減少21.14%，不過面膜的毛利率比水乳霜高的58.6%高不少，達67.87%。

概括而言，水羊股份在2024年上半年的業績表現未達到預期水平，呈現出一定的頹勢。

在營收層面，水羊股份的增長速度自2020年起逐漸放緩，從顯著的高速增長轉為平穩甚至略有下滑，2020—2024年中報，水羊股份的營收分別為14.14億元、21.19億元、22.01億元、22.9億元和22.93億元，增速從45.39%和49.83%的高峰逐年回落至2024年的0.14%，顯示出明顯的下行趨勢。

再看歸母凈利潤，其增長軌跡則經歷了從迅猛增長到顯著放緩再到負增長的轉變。2020至2022年間，歸母凈利潤實現了跨越式的提升，然而自2023年起，增速急劇下降并轉為負增長（-25.74%），反映出公司盈利能力面臨的挑戰。

盡管水羊股份還在不斷努力，比如加大抖音的投入，積極擁抱人工智能的發展趨勢（AI），并取得了一定的成果，但短期內，水羊股份如果不能實施有效的經營措施，仍無法突破自身經營瓶頸。

此外，水羊股份現金流量的各項數據也難言樂觀。

現金流凈減少1.37億，應收賬款和存貨逐年攀升

財報顯示，2024年上半年，水羊股份的三大現金流凈流量均為負，其中投資活動產生的現金流量凈額為-6084萬元，籌資活動產生的現金流量凈額為-950.9萬元，經營活動產生的現金流量凈額為-6185萬元，同比大跌175.47%。

對此，水羊股份稱，目前公司業務結構中海外品牌占比進一步提高，而境外備貨周期相對較長，二季度預付了較多體量較大的代理品牌的貨款，如KIKO、美斯蒂克等，為下半年品牌銷售蓄勢；同時，為增強EDB等品牌的品牌勢能，抓住奧運宣傳周期，加大了種草、品牌宣傳等方面的費用投入；隨著下半年品牌投放實現效益，現金流有望得到改善。

不過，投資者對此解釋并不買賬。同時令投資者詬病的還有，2024年上半年，水羊股份開展外匯套期保值業務產生的公允價值變動損益合計虧損1870.38萬元。

特別是經營性現金流凈額的大幅流出，顯示企業的自我造血功能在大幅下滑；上半年水羊股份的現金及現金等價物增加額大幅減少197.3%，凈減少1.37億元。

根據最新發布的半年報，水羊股份上半年的手頭現金狀況令人擔憂，僅為3.79億元，相較于去年同期減少了16.26%，具體數額上則比年初充裕的5.54億元縮減了1.75億元之巨。與此同時，公司面臨的短期債務壓力不容忽視，一年內需償還的債務高達3.47億元，導致現金與短期債務的比例（即現金短債比）降至1.09，而年初時這一比例尚維持在較為安全的1.19水平。

鑒于經營性現金流與融資性現金流均出現負增長且跌幅顯著，這進一步加劇了水羊股份的現金流緊張狀況及短期債務償還風險。因此，公司當前面臨的現金流短缺與短期償債壓力已成為不容忽視的財務挑戰。

除了上述提到的財務挑戰外，水羊股份在應收賬款與存貨管理上也面臨著亟待解決的問題。根據半年報數據，截至6月底，公司的應收賬款規模攀升至4.59億元的高位，這一數字不僅占據了同期營業收入的約五分之一比例，而且相較于去年年底，凈增長達到了5500萬元，同比增加33.4%。

拉長時間線可以看到，2020-2024年上半年，水羊股份的應收賬款從1.74億元激增2.85億元至4.59億元，存貨更是從6.54億元增至8.85億元。

這些數據變化無疑揭示了公司在資金回籠速度和客戶信用風險管理方面可能存在的風險與挑戰。

種種跡象表明，水羊股份的經營壓力和現金流風險已經引起了市場警覺，今年以來公司的累計漲幅為-32.99%，顯示出明顯的下跌趨勢；最近1個月，水羊股份累計漲跌幅為-15.73%，明顯高于大盤和美容護理的漲跌幅度。滬深300指數在同期內的漲跌幅分別為-0.87%、-5.14%，美容護理則為-21.8%、-0.06%。

結語

上述種種跡象從更深層次揭露了公司在經營管理上的重大缺陷，背后隱藏的是公司經營策略與執行能力的嚴重脫節，這令投資者感到失望。

去年初，公司雄心勃勃地設定了御泥坊品牌全年增長20%的目標，這一承諾本應是提振市場信心、展現企業實力的有力信號。然而，現實是不僅未能達成既定目標，反而遭遇了業績的“腰斬”，這無疑是對公司戰略規劃與執行能力的一次重大質疑。更令人擔憂的是，今年公司試圖通過產品升級與漲價策略來扭轉頹勢，結果卻適得其反，銷量再次遭遇重創。

水羊股份的困境，實則是其野心與能力不匹配的直接后果。在上一波行業風口中，公司或許憑借一時的機遇與運氣，成功打造了一個具有一定影響力的品牌。然而，在品牌尚未穩固之際，公司便急于擴張，盲目涉足建工廠、多品牌化、國際收購等多個領域，這些舉措遠遠超出了其實際的運營與管理能力。結果，不僅未能實現預期的協同效應，反而因資源分散、管理不善而導致了項目的全面潰敗。

如今的水羊股份，已站在了生死存亡的十字路口。若不能及時調整戰略方向，強化內部管理，提升經營能力，那么退市乃至破產的陰影將不再是遙不可及的夢魘。