這兩天很多人在討論樓市小陽春，說成交有放大，于是我就以北京為例去找了下成交數據。

由于網簽數據有滯后，所以我找的是鏈家實時簽單數據。

數據取自蝴蝶指數搜哥

這份數據以過去四年的每年春節為起點，對比了四年的小陽春成交量。由于周末兩天是談價成交的集中期，所以我們可以對比紅色的周末簽單數。

可以看到，2024年的成交量明顯低于2021~2023這三年的成交量。可以說是四年來最弱的小陽春。盡管如此，我卻發現有不少自媒體在炒作成交放大，房價要漲。

金融老鳥都知道，無論股市還是樓市，環比數據從來都不重要，重要的是同比數據。因為環比沒辦法反映季節性變化。

比如每一年，都是從春節開始，每個周末的成交逐步走高，這是任何一個年份的固定規律，而并不是只有今年才這樣。但如果把今年的數據，和過去三年的數據進行對比，就能獲知當前小陽春的真實熱度。

所以結論呢，就是截止到今天，北京小陽春的量還是偏弱的。另外全村人的希望，深圳最新一周的環比增長也是0增長，給小陽春蒙上了一層陰影。我們可以再關注下接下來幾周的成交量。

如果當下弱勢持續的話，小陽春之后，可能又會陷入新的一輪下行趨勢。

那么，從房價的性價比考慮，到底跌到什么時候，才會見底反轉呢？

我們關注一個指標就可以，那就是預期租金回報率。

請注意，是預期租金回報率，而不是當下租金回報率。

當下租金回報率從來都不重要，2%租金回報的房價不一定貴，4%租金回報的房價也不一定便宜，背后的關鍵因素，在于預期，而預期的決定因素，在于增長。

比如一套房產的租金回報率為2%，如果當地GDP增長10%，也就是十年內GDP可以漲2.6倍，算上每年的通脹（一般高增長伴隨高通脹），也就是居民收入可以漲3倍多，如果租金同比例增長。那么租金也就可以漲3倍。

也就是說，如果我現在買下這個房產鎖定當下價格，等10年后，我的租金回報就能超過6%（2%*3）。

反過來，如果一個房產租金回報是4%，但所在地經濟增長慢，租金十年不漲，那么房價也是高估的。

所以，我們對增長的關心，要高于對當下租金回報的關心。

理解了這個規則，如果我們再結合人口周期和主流輿論，其實是可以在京滬樓市的某個隱藏角落找到結構性套利機會的。

但根據套利行為消滅套利空間的法則，這必然使得這種機會只掌握在少數人的手中。但由于樓市是一個巨大的散戶市場，因此只要主流輿論沒有形成，那么套利機會就會一直在那里等著你。

我們來進一步展開。

世界主流發達國家一線城市的租金回報率為4%~5%，GDP增長為2%左右。我們假設一個市場價位的房產租金回報率為2%，這反映了我們對它的增長預期必然遠高于2%，我們就假設6%為合理增長。

那么結論就是，如果增長兌現甚至高于6%，則房價會漲。如果增長沒有兌現且逐年下滑，那么房價必跌。

也就是說，如果我們買了一套2%以內的租金回報率的房子，我們就對增長要求很高，一旦增長不及預期，則必須立即拋售，這就是成長股的邏輯。

但反過來，如果我們買了一套租金回報率4%以上的房子，那么增長是否能達到6%，甚至是否會跌到3%，對我們就不重要了。這就是低估值藍籌股的邏輯。如果增長只有3%，房價不會跌，如果增長達到5%,反而會拉漲。那么這種持倉就相對安全很多。

也就是說，如果我們沒辦法預測未來的經濟增速，我們就要么持有低估值（高租金回報），要么持有現金。然后持續跟蹤經濟的變化。

那么，當下的京滬樓市，還有低估值嗎？

事實上是有的，因為大家視為垃圾資產的老破小，房價正不斷下跌，估值也不斷下滑。

主流輿論說要持有核心地段的核心資產，指的是改善盤或豪宅。老破小自然不是他們眼中的核心資產。

但對于投資客而言，核心資產，是指能賺取最多利潤的資產，而不是最光鮮亮麗的資產。

比如我問，上海近20年，漲幅倒數第一的板塊是哪個板塊，答案可能出乎意料，正是上海的金融心臟陸家嘴。

而陸家嘴的第一豪宅，大家所熟知的湯臣一品，20年前開盤每平米10萬，至今不過3倍漲幅。從樓盤維度，漲幅應該也是上海倒數第一。

但凡聚光燈下的，必然高估，萬人唾棄的，必然低估。

投資的鐵則是，人多的地方沒好事。賺錢的機會，并不為大眾所熟知。

那么，在大家追捧次新腳踩老破小的趨勢下，兩者估值上究竟拉出了多大的差距？由于北京鏈家不展示成交價，所以我找了上海一個內環邊上的老破小為例來評估。

從鏈家成交價和自如出租價，我們可以算出租金回報是3.15%。而上海次新改善的租金回報則不到1.5%。

租金回報，也就是估值相差一倍以上。

但還有一個更重要的問題是，為什么老破小會和次新房拉出這么大的估值差距。

這個問題如果換個問法就是，為什么我會在今天寫這篇文章。

我在今天來寫這篇文章，就代表了，現在我們即將迎來老破小周期轉換的拐點。

我們再進一步展開。

上海外環一套600多萬的次新兩房，房租不過7000多，但如果換成四套上述的內環老破小，租金可達17000。

為什么大家不換呢？

因為限購！

盡管老破小估值不斷新低，但我們也沒辦法購買老破小，是因為限購條件下，老破小的低總價無法容納我們的資金體量。

畢竟一個上海家庭只能買兩套房。

可如果這個條件即將解鎖呢？大家知道同為一線城市的廣州，已經放開了第三套以上房產的購買。只要你做租房備案。

如果樓市持續低迷，京滬放開第三套以上，也不過就是時間問題。

限購導致的老破小低估值，是其中一個因素，第二個更重要的因素在于人口周期。

而人口周期拐點帶來的老破小估值拐點，也已近在眼前。

我們先看出生人口圖。

我們可以看到，人口峰值是85~90年生人，而2002年之后，人口進入一個長達16年的穩定期。

人口峰值對應的年齡，在2024年剛好是34~39歲，也就是改善住宅需求的最頂峰。而剛需房呢？如果我們在改善年齡層上減去12歲，也就是22~27。之所以要減去12，是因為22剛好是本科畢業的年齡。而22歲在2024剛好對應的就是2002年生人，也就是平臺期的起點。

你可能還沒懂是啥意思。

也就是說，如果從今年往過去倒推十年。改善人群是從75~80這個年齡段，逐步過渡到85~90這個年齡段。也就是人口是在持續爬升的，換句話說，過去十年的改善需求，是在走上坡路不斷爆發的（對應上圖中，從1700萬人口上升到2500萬人口）。

但剛需卻是從87~92逐步過渡到97~02，也就是人口持續在下降，需求是在不斷萎縮的（對應上圖中，從2500萬人口下降到1600萬人口）。

正因為過去10年，改善人口不斷爆發而剛需人口不斷萎縮，造就了改善盤和剛需盤的估值差距越來越大。

可未來十年呢？

過去十年的剛需人口趨勢就是未來十年的改善人口趨勢，也就是持續萎縮。另一方面未來十年的剛需人口趨勢遇到2002年平穩期，萎縮趨勢已經觸底。

因此2024年，會迎來改善人口向下拐點，以及剛需人口觸底拐點。

但是，主流媒體會從周期考慮問題嗎？

不會！

他們只會認為過去十年就是趨勢，然后告訴你賣出垃圾資產，買入核心資產。我們可想而知會有茫茫多的韭菜，在改善盤的周期頂被一把收割。

綜上，我們從人口需求拐點和限購放開拐點，這兩個層面論述了周期的逆轉。

目前上海個別低價老破小可能已經跌到了4%租金回報，但主流內環老破小還在3%+，比如我上面舉例的3.15%，老破小如果繼續下跌21%，則租金回報可突破4%。

那么最后的問題是，我們現在要做什么？

持幣等待老破小的下跌觸底。

這也是我過去一直在說的。

我們現在持幣的目的并非要持有到天荒地老，而是等待市場給出機會下場掃盤。

那么機會來了我們又該怎么做呢？

如果你持幣1000萬，買入上海外環租金回報1.5%的次新3房，年租金不過15萬。但如果等來限購放開，買入4%的老破小，租金可收40萬。那么就是可以賺25萬對嗎？

如果你這么想，說明你的金融財技還沒入門。

我們過去說過，當我們遇到一個確定性，就應該增加一個巨大的倉位。而我們目前遇到的臨界點，在于某些貸款利息已經低于3%（你懂的），而租金回報則反超。

也就是我們可以用2%+的貸款成本，持有4%+收益的資產。

用股票術語來說，就是通過債務，可以使凈資產回報率ROE高于總資產回報率ROA。

所以正確答案是，1000萬現金購買2000萬老破小做抵押，附帶1000萬的不到3%利息的債務，因此實際收益做到50萬+。在這里，1000萬負債只是舉例。實際上你當然可以繼續擴張。

50萬+的收益中，花20萬可以租下內環次新三房，然后還可以結余30多萬收益。比你1000萬自住外環三房，無論是生活品質，還是投資收益均遠遠勝出。

所以，如果限購放開真的到來，高估值的京滬改善盤的下跌失控，也就不遠了。

因為在投資客眼中，光鮮亮麗的資產不是核心資產，能賺錢的資產才是核心資產。

后記：

請注意，人口下滑大背景下，本文所述投資邏輯只適合超一線的京滬，更確切的說是北京四環內或上海中環內。

非限購時代，投資邏輯生變的底層邏輯在于不必再考慮單套房產所能吸納的資金量。所以一切以估值（租金回報）為第一投資基準，雖然次新相對老破小理應有估值溢價。但兩三倍顯然是不合理的。

即便迎接未來可能到來的房產稅，在收取同樣稅率（比如上海試點的0.4%）的房產稅前提下，4%租售比老破小僅被抽水10%的租金，而1.5%的次新卻要被抽水近30%的租金。對房價的影響，老破小要安全得多。

對于生活在京滬并打算改善的同學，如果你持有的是高租售比的老破小，我建議你暫時茍住，可以先通過租賃解決改善問題，現在買改善，是周期頂。別聽別人忽悠賣了優質資產買垃圾資產。

什么是垃圾資產，老破小不是垃圾資產，高估值才是垃圾資產。