塞舌爾的珊瑚礁。 ? Andrea Cavallini

隨著全球人口不斷增長及其對糧食、淡水、能源的需求與日俱增，生態系統的承載力面臨極大挑戰，而氣候變化又在不斷加劇著這一挑戰。盡管有公共資金、慈善捐贈等為保護自然提供長期資金支持，但如今更大規模、更高要求的生態環境保護工作需要更多、更可持續的資金投入。

為了提升社會和自然環境韌性、促進經濟可持續發展，迫切地需要一場以基于自然的解決方案（Nature-based Solutions，NbS）為核心的經濟發展模式的范式轉型。在正確和全面地認識自然價值的基礎上，既要有效規避不良經濟活動給自然帶來的傷害，又要通過發展自然受益產業和運用多元化資金模式引導經濟發展“向綠”，還要調動各利益相關方的積極性、鼓勵多方參與。

對此，大自然保護協會（TNC）一直致力于采用和鼓勵以創新的方式開展生態保護活動，如運用水基金模式保護流域、債務置換模式保護海洋等。截至2023年6月底，在TNC內部影響力投資團隊“自然投資”（NatureVest）的努力下，TNC在全球已搭建十余個影響力投資工具，籌集的承諾資本合計約33億美元，對5,018,102公頃土地進行可持續管理，改善海洋治理面積達2.9億公頃，避免了1.6億噸二氧化碳排放。

作為TNC中國推出的“TNC影響力投資國際案例”系列第二篇文章，本文將介紹“債轉自然”概念及相關案例，為保護活動的可持續開展提供創新思路，推動“自然-經濟”創新型可持續發展循環模式。

債轉自然

資金問題是國際環境合作及多邊談判的核心議題之一。在2023年12月閉幕的《聯合國氣候變化框架公約》第二十八次締約方大會（UNFCCC COP28）上，各國代表就如何在提振經濟、解決自身債務問題的同時保障應對氣候危機資金需求展開廣泛討論。多家多邊開發銀行（Multilateral Development Banks，MDBs）和國際貨幣基金組織（International Monetary Fund，IMF）等也表示希望增加“債轉自然”的數量和規模。

“債轉自然”（Debt Conversion for Nature）,也被稱為“債務換自然”（Debt for Nature Swap），是一個能同時提供保護資金和緩解債務壓力的有效工具。其通過對債務國已有債務進行重組或再融資，從而為債務國減少需要償付的本金或利息，并將這部分節余資金全部或部分用于自然保護活動。

債轉模式也正在受到中國政府和學界的關注和討論，并有望成為中國與其他發展中國家合作的有益探索。2023年10月19日，第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇舉行期間，中國國際發展合作署與埃及國際合作部簽署了關于債轉發展合作的諒解備忘錄，為埃及有關發展項目提供資金支持。

伯利茲堡礁是世界上第二長的堡礁，在中美洲900公里的大堡礁系統中占了三分之一。? Carla Santana Torres/TNC Photo Contest 2019

債轉自然起源于20世紀80年代的拉美債務危機。該交易由債權人為債務國提供減少債務或減少償債金額的機會，以換取債務國與生態保護或氣候有關的支出或政策承諾（簡單地說就是要求債務國作出保護自然環境的承諾，以換取減免債等優惠）。這種只有債權人和債務人雙方參與、以雙邊債務為主的債轉自然，是后期多種交易模式的雛形。近年來，TNC分別在塞舌爾（2016年）、伯利茲（2021年）、巴巴多斯（2022年）完成了3個債轉自然項目，交易模式也較早期發生了變化。

塞舌爾案例在相關場合引用較多，本文將對該案例進行簡單回顧、對伯利茲和巴巴多斯案例進行較為詳細介紹，并對三個案例進行對比分析。

關鍵要點

Debt Conversion for Nature

潛水員在塞舌爾的珊瑚礁上記錄魚群。? The Ocean Agency

• 三個國家均為太平洋島國，生態環境較為脆弱，海洋旅游業對經濟貢獻較大。

• 開展TNC債轉自然項目時，相比之下，塞舌爾和巴巴多斯在此前已經完成了一輪債務重組，債務壓力相對較小，伯利茲面臨較大的債務和流動性壓力，迫切需要債務重組；三個國家均成功完成債轉自然，說明：一方面該機制可以同時緩解生態和債務問題；另一方面，即使債務問題并不十分嚴峻，該機制也能為自然保護活動提供一定的資金支持。

• 三個案例均通過債務再融資1來延長債務期限、降低償債利率、緩解債務壓力，而從三個國家在債務重組中減少的債務資金被用于各個國家未來的保護活動，減債的同時獲得生態效益和社區發展效益。

• 三個案例中均設立了獨立的基金或信托來對保護資金進行運營和管理，起到了對政府支付保護資金的監督作用，也有助于保護資金的有效使用。

• 相較于塞舌爾案例，伯利茲和巴巴多斯案例中引入了擔保、保險等增信機制，使得債轉自然的交易結構更加成熟完善；而伯利茲和巴巴多斯案例中的增信主體和機制差異，又體現出債轉自然交易結構保持著較大的靈活性和可復制性。

表1：TNC債轉自然案例總覽及對比

塞舌爾債轉自然項目

01

塞舌爾一個島嶼的鳥瞰圖。? The Ocean Agency

TNC塞舌爾債轉自然項目是早期此類項目“雛形”的進階版，也是將海洋作為保護標的的首次嘗試，與早期的債轉自然項目相比，該案例在交易中引入了除債權人（巴黎俱樂部2成員國）和債務人（塞舌爾政府）之外的第三方（TNC）為債務國回購債務進行融資。

表2：塞舌爾債轉自然主要利益相關方

主要背景及交易結構：

2016年，TNC發起債轉自然協議，重組了塞舌爾對巴黎俱樂部成員國（主要是英國、法國、比利時和意大利）的 2160 萬美元的主權債務，以換取其保護海洋的承諾。在TNC的主導下，注冊于塞舌爾當地的獨立信托基金——塞舌爾環境保護與氣候適應信托基金（Seychelles Conservation and Climate Adaptation Trust，SeyCCAT）成立。

TNC通過慈善捐款（500萬美元）和貸款（1520萬美元）的形式向SeyCCAT提供資金，SeyCCAT則按原有本金的93.5%向債權人買下了塞舌爾政府的待還債務。如此一來，塞舌爾政府不再欠巴黎俱樂部2160萬，而SeyCATT成為塞舌爾政府新的名義債權人；由于整個交易結構中要求償付的只有TNC的貸款，TNC成為塞舌爾政府的實際債權人。

SeyCATT對塞舌爾政府的債權關系體現為持有塞舌爾政府發行的兩張票據：

• 票據1：償還TNC的貸款，本金1520萬美元，利率3%，期限10年，總計1770萬美元。

• 票據2：本金640萬美元，利率3%，期限20年。每年支付43萬美元，總計支付860萬美元；其中每年有28萬美元用于當地的保護活動，15萬美元用于年化復利為7%的投資；該投資將在20年后用于后續的保護活動，預期價值為660萬美元。

此外，SeyCCAT還將在交易結束后負責收取、管理和支出保護資金。

圖1：塞舌爾債轉自然交易結構

主要成果：

1. 塞舌爾政府以較低的利率償還SeyCCAT的貸款：與原有債務相比，新貸款實際上需要償還的本金由2160萬美元減少為1520萬美元（即償還票據1的資金）；新貸款的利率低于原有債務，從而減少了利息的支付。
   

2. 塞舌爾政府將從原有債務中節約下來的資金用于海洋保護工作（即償還票據2的資金）：為未來20年內的保護活動提供560萬美元，為這20年后的保護活動提供660萬美元。

3. 塞舌爾政府同意將其領海30%的海域劃為保護區，不進行無管制的經濟活動，如捕魚和鉆探。

詳細案例見：

約有300只野生亞達伯拉象龜生活在塞舌爾的庫里厄斯海洋國家公園。? Jason Houston

交易結束后SeyCCAT運營進展：

SeyCCAT于2015年11月開始運作。SeyCCAT支持項目的具體目標為：

1. 支持新的和現有的海洋和沿海保護區以及可持續利用區。

2. 利用科學和專門技能增強漁業部門的可持續管理能力及其市場認可。

3. 促進恢復退化的海洋和沿海生境及生態系統。

4. 制定并實施降低風險和社會復原計劃，以適應氣候變化的影響。

5. 嘗試和培育適當的商業模式，確保塞舌爾藍色經濟的可持續發展。

6. 項目必須至少支持一個橫向專題：研究與開發、管理與實施、政策與宣傳、教育、培訓和外聯。

截至2020年3月，塞舌爾已按時支付了所有與債務有關的款項，并完成了對其32%海域的保護。截至2021年12月，SeyCCAT共計為當地的保護項目提供資金超過130萬美元。

伯利茲的鹿角珊瑚。? Jennifer Adler

TNC于2021年完成的伯利茲債轉自然項目及2022年完成的巴巴多斯債轉自然項目，在交易模式上較塞舌爾項目進一步成熟與完善，能適應更多類型的債務和情境。與塞舌爾項目相比，伯利茲和巴巴多斯項目置換商業債務、涉及資本市場，并采用了擔保和增信措施及自然災害保險。

伯利茲債轉自然項目

02

伯利茲藍洞是一個深約140米的海底洞穴，現已成為世界一流的休閑潛水場所。? Jennifer Adler

表3：伯利茲債轉自然主要利益相關方

主要背景：

伯利茲最新的債轉自然開展之前，該國政府和TNC已建立了長達30年的合作關系，其中包括：1）2001年TNC協助其進行的第一個債轉自然項目，保護了9308公頃的森林；2）TNC購買了伯利茲西北部9萬5506公頃的塞爾瓦瑪雅熱帶森林。

TNC在伯利茲開展工作的歷史是建立在與該國政府、非政府組織、當地社區和私營部門的牢固伙伴關系之上，共同愿景是對該國自然資源的可持續管理和保護。這些伙伴關系包括可持續漁業和海水養殖計劃、通過碳匯項目進行創新融資的機制。

2020年，受疫情影響，高度依賴旅游業的伯利茲經濟收縮了16.7%，而債務規模為GDP的133%。當時，伯利茲的所有對外商業債務是規模為5.53億美元的單一歐洲債券3，被稱為“超級債券”，占伯利茲總債務的四分之一。伯利茲經濟放緩和高債務負擔導致債券持有人因擔憂其償付能力而信心受損，“超級債券”的市場交易價格已大幅下降至38-47美分之間，且伯利茲政府在市場上借入新債務的成本太高以致于其無法以新債務償還舊債務。

在這些背景之下，伯利茲政府于2020年中開始與TNC討論為“超級債券”再融資，但后來因2020年底伯利茲的全國大選而暫停。大選后伯利茲重啟了與TNC的討論，并在與TNC和外部商業債券持有者進行了廣泛談判，該交易于2021年11月初成功完成。

主要成果：

2021年11月，TNC與伯利茲政府達成了3.64億美元的海洋保護債務轉換協議（其中3.01億美元用于回購5.53億美元的“超級債券”），使伯利茲的未償債務與“超級債券”相比減少了1.89億美元（占GDP的12%），并提升了伯利茲政府的信用評級，從而提升了伯利茲政府的再融資能力，創造了流動性。與此同時，伯利茲政府承諾：1）在2022年至2026年的5年間將其生物多樣性保護區域從海洋面積的15.9%增加到30%，2）為海洋保護工作提供20年的資金支持。

該交易還設立了一個獨立的海洋保護基金——伯利茲可持續未來基金（Belize Fund for a Sustainable Future，BFSF）。BFSF將為20年后的海洋保護活動提供資金。

海洋中豐富的生物多樣性，如鹿角珊瑚和柳珊瑚等，每年吸引著成千上萬的游客來到伯利茲。? Jennifer Adler

交易結構：

伯利茲債務轉換結構是一系列環環相扣的金融交易，以藍色貸款和增信后的藍色債券為核心。TNC在美國特拉華州注冊了一家名為伯利茲藍色投資公司（Belize Blue Investment Company，BBIC）的附屬機構，由BBIC向伯利茲政府發放藍色貸款。瑞士信貸則在美國國際發展金融公司4（DFC）增信后通過發行高評級藍色債券為BBIC提供發放藍色貸款的所需資金。

DFC為藍色貸款提供政治風險保險，在伯利茲違約時根據仲裁裁決代為支付。這一增信行為加上環環相扣的交易結構、資金儲備賬戶等，使藍色債券被穆迪信用評級評為Aa2（高質量、信用風險非常低），相較債務轉換之前“超級債券”的Caa3，評級提升16級。

BBIC發行高評級藍色債券籌集的資金將低于市場的利率傳導至藍色貸款。BBIC還設計了階梯式遞增的票面利率，能減少伯利茲政府在短期內要償還的債務本息，與伯利茲的債務可持續戰略一致。還款期限為19年，附帶10年的本金還款寬限期。

BBIC向伯利茲政府發放的3.64億美元藍色貸款資金有以下3種用途：

1. 經過TNC與債權人的協商，伯利茲政府能夠按照45%的折扣率（即以每55美分兌換1美元的折扣價）以3.01億美元回購和清償“超級債券”；

2. 約3900萬美元用于債務清算準備金賬戶和交易費用；

3. 2345萬美元作為BFSF的種子資金。

圖2：伯利茲案例藍色債券和藍色貸款交易結構

伯利茲政府除對藍色貸款還本付息外，還承諾在未來的20年內平均每年為獨立設立于伯利茲的BFSF投入等價于420萬美元的伯利茲元，用于當地的海洋保護項目。上述2345萬美元的種子資金則單獨用于預計年化收益7%的高回報投資，并于20年后（2041年）轉入BFSF，為后續的海洋保護活動提供資金支持。BFSF預計將在未來20年為伯利茲的海洋保護創造約1.8億美元資金。

詳細案例見：https://www.tnc.org.cn/Upload/File/202301/20230111100801_1971.pdf

圖3：伯利茲案例保護資金協議交易結構

交易結束后BFSF運營進展：

BFSF于2022年11月開始運營。BFSF的運營目標為：

1. 為伯利茲海洋資源的保護和可持續利用提供贈款和其他形式的支持。

2. 支持伯利茲實現《藍色貸款協定》（藍色債券）中的保護承諾。

3. 為伯利茲人民和環境的可持續未來做出貢獻。

4. 確?；鹭攧展芾淼男磐胸熑魏驼\信。

BFSF目前運營兩個計劃：

• 贈款獎勵計劃（GAP）：主要支持非政府部門可持續利用伯利茲沿海和海洋資源的工作。截至2023年7月，已捐贈超300萬伯利茲元，用于當地8個保護區的管理。

• 政府戰略撥款（GSA）：向參與沿海和海洋資源管理的政府機構提供資金。截至2023年7月，該計劃已捐贈超700萬伯利茲元，并撬動項目融資超460萬伯利茲元。

巴巴多斯債轉自然項目

03

巴巴多斯標志性的海灘——卡萊爾灣。? Shane Gross

表4：巴巴多斯債轉自然主要利益相關方

主要背景：

巴巴多斯是加勒比海的一個小島國，其海洋面積是其陸地面積的430倍。2018年，巴巴多斯債務占GDP的比例為178%，是世界上債務負擔最高的國家之一。該國經歷了債務重組過程，并參與了IMF的項目以提高其債務可持續性。同時，該國總理米亞·莫特利（Mia Mottley）成立了一個新的部門，負責海洋事務和藍色經濟，認可海洋為巴巴多斯創造可持續經濟效益的潛力。

2020年以來, 由于疫情影響，貢獻了國家40%GDP和40%就業的旅游業停滯，導致經濟增長大幅下滑。同時作為其經濟命脈的海洋環境正面臨著過度捕撈、沿海開發、污水和其他污染等嚴峻挑戰。氣候變化更是加劇了這些環境問題，海平面上升和颶風頻繁等極端天氣事件頻發，高債務和惡化的生態環境問題制約了巴巴多斯經濟的進一步發展。

鑒于巴巴多斯的可持續藍色經濟戰略與TNC的藍色債券項目有契合點，雙方關于藍色債券的討論在2022年底加速推進。

主要成果：

2022年9月，TNC與美洲開發銀行（Inter-American Development Bank，IDB）為巴巴多斯藍色貸款提供了合計1.5億美元擔保，使巴巴多斯降低平均借貸成本235個基點，減少需要償付的本金和利息共計4000萬美元。該資金節余將在未來全部用于保護工作，并由注冊在當地的巴巴多斯環境可持續性基金（Barbados Environmental Sustainability Fund，BESF）管理。該交易還額外設立了長期投資資金，為15年后的海洋生態系統長期保護提供資金支持。巴巴多斯政府承諾：1）將海洋保護區擴大到30%，約5.5萬平方公里。2）為海洋保護工作提供15年的支持。

巴巴多斯珊瑚礁上的玳瑁海龜。? Shane Gross

債轉自然交易模式：

瑞士信貸與第一加勒比銀行為巴巴多斯政府提供了合計1.465億美元（含儲備和交易成本）的雙幣種藍色貸款，用于以折扣價回購債券。IDB（Aaa評級）和TNC （Aa2評級）為巴巴多斯政府的藍色貸款提供的合計1.5億美元的擔保。這是一種開創性的多邊開發銀行/非政府組織共同擔保結構，當巴巴多斯出現償債困難時，IDB首先提供1億美元的擔保；若巴巴多斯無力償還的金額超出1億美元，則由TNC為超出的部分提供最多5000萬美元的擔保。

該筆藍色貸款分別為源自：

1. 在IDB和TNC的信用擔保下，瑞士信貸協助特殊目的機構BB Blue公司發行2支以美元計價的、信用評級分別為Aaa和Aa2的藍色債券，共籌集7160萬美元（扣除儲備和交易成本）。BB Blue公司用這筆資金向巴巴多斯政府提供固定利率3.8%的藍色貸款，用于以92.25%的折價率回購面值為7760萬美元的歐洲債券（利率6.5%，2029年到期）。

2. 第一加勒比銀行向巴巴多斯政府提供了1.458億巴巴多斯元（扣除儲備和交易成本后為7290萬美元）、固定利率3.8%的藍色貸款。該筆用于回購巴巴多斯國內E系列債務（利率8%，2043年到期）中相應面值金額部分。

巴巴多斯政府與TNC簽訂了一項保護資金協議，巴巴多斯將平均每年向BESF支付300萬巴巴多斯元（相當于150萬美元）；并平均每年向另一個單獨的信托基金支付110萬美元，該信托將用這些資金進行長期投資，并在2037年轉入BESF，預計屆時該筆投資將增長至超過2700萬美元。

詳細案例見：https://tnc.org.cn/Upload/File/202402/20240207115819_1271.pdf

圖4：巴巴多斯案例交易結構

總結

Debt Conversion for Nature

瀕危物種之一的蠵龜（紅海龜）在伯利茲的海草床上。? Claire Ryser/TNC Photo Contest 2019

上述三個案例說明，債轉自然這一債轉工具可用于各類型、不同規模的債務，TNC債轉自然結構具有高度可推廣性和可復制性，符合2022年12月通過的《昆明-蒙特利爾全球生物多樣性框架》，在應對氣候變化危機方面也具有巨大應用潛力。不僅如此，債轉自然也為影響力投資者提供了一種新的選擇，由多邊金融機構參與的擔保和共同擔保，為債務人籌集了低成本資金，并大大提升了交易順利完成的可能性，而TNC這類非政府組織的參與也表明通過引入更多保護專業和項目管理知識，可以促進獲取更大的保護成效。

名詞解釋

Debt Conversion for Nature

1. 債務再融資：指發行一筆新債務以替代已有債務，新債務的期限和利率與已有債務不同。在緩解債務困境時，通常是發行一筆期限更長、利率更低的新債務來償還已有債務。

2. 巴黎俱樂部：又稱“十國集團”（美國、英國、法國、德國、意大利、日本、荷蘭、加拿大、比利時、瑞典、瑞士），成立于1961年11月，是一個非正式的官方機構。自20世紀80年代初以來，巴黎俱樂部為解決發展中國家債務問題，同廣大發展中國家政府進行了廣泛的合作，達成了數十項債務重組協議，并為債務國提供新的援助資金。巴黎俱樂部的誕生源于1956年阿根廷就其無力償還債務而向國際社會發出的警告。由于當時阿根廷的債權機構太多，無法進行雙邊談判，就產生了建立協調機構的想法。當時情況緊急，臨時在法國召開了一次會議，此后便把“巴黎俱樂部”的名稱保留下來。

3. 歐洲債券：票面金額貨幣并非發行國家當地貨幣的債券,是一種以外在通貨為單位,在外在通貨市場上進行買賣的債券。歐洲債券不受任何國家資本市場的限制，且免扣繳稅,其面額可以發行者當地的通貨或其他通貨為計算單位。對多國公司集團及發展中國家政府而言，歐洲債券是他們籌措資金的重要渠道。

4. 美國國際發展金融公司：美國的發展金融機構，與私人部門合作為發展中國家面臨的嚴峻挑戰提供金融解決方案，其提供的產品包括債務融資、股權投資、私募股權基金、政治風險保險等。

5. 反擔保協議：為巴巴多斯擔保的IDB和TNC，為了保證其追償權的實現，要求巴巴多斯為其再提供擔保（即反擔保），從而與巴巴多斯簽訂反擔保協議。

資料來源：

https://www.nature.org/content/dam/tnc/nature/en/documents/NatureVest_Impact_Portfolio.pdf

https://www.convergence.finance/resource/seychelles-debt-conversion-for-marine-conservation-and-climate-adaptation-case-study/view

https://www.tnc.org.cn/Upload/File/202301/20230111100801_1971.pdf

https://wiki.mbalib.com/wiki/%E5%B7%B4%E9%BB%8E%E4%BF%B1%E4%B9%90%E9%83%A8

http://eg.mofcom.gov.cn/article/zahz/i/202310/20231003448665.shtml

https://seyccat.org/

https://bfsf.bz/

https://www.nature.org/content/dam/tnc/nature/en/documents/TNC-Barbados-Blue-Bonds_Case-Study.pdf