這是雪貝財經第339篇原創文章

作者：昔檐

策劃：老胡

*ST泛海近7萬股東的情緒在2023年12月1日大起大落，直至陷入谷底。

早間開盤，其股價被死死按在跌停板上，但悲涼的氣氛未持續太久，僅僅十分鐘過后，跌停板被快速打開，資金做多的氣氛濃厚，這種氣氛也使得成交額快速放大，股價一度上漲3.09%，股價最高升至1元。然而，等到下午開盤時，*ST泛海強撐十余分鐘后便開始下跌，收盤時股價跌回至0.93元。

這一天，聞訊沖進去的資金悉數被埋，眾多投資者將唯一期望押注于*ST泛海在周末會披露有關重整的利好消息。然而，在周五晚間，*ST泛海《關于法院終結公司預重整暨公司被債權人申請重整及預重整的進展公告》的公告將希望撲滅。在這份公告中，北京市第一中級法院出具的《決定書》中宣布：

“在預重整期間， 臨時管理人經調查發現泛海控股作為上市公司已不具備重整可能并申請北京市一中院終結泛海控股預重整程序。”

這實際上已預告了上市公司終局的提前到來，退市進入加速執行階段。在過去一段時間的預重整期間，*ST泛海料想沒有征詢到戰略投資者，也未獲得金額重大的債權人的支持。這使得上市公司的臨時管理人得出不具備重整可能的結論，意味著公司下一步將進入破產程序。

我們認為，在12月1日的“死刑”宣告日到來之前，至少存在兩種陰謀。

第一種陰謀暴露在交易盤面上。*ST泛海從2023年11月23日跌停板被打開后，在短短7個交易日內成交額達到20.38億。考慮到上市公司的市值只有不到50億，“泛海系”控股在60%以上，市場上流通盤并不多，實際上就存在利用1元這個敏感股價神經，以拉升股價掩護資金出逃。

比如在12月1日股價最高點剛好是1元，這讓很多不熟悉這家公司單憑印象以為上市公司只要守住1元就不會退市。這其實就是吃了不熟悉退市規則的苦果。上市公司即便可以守住1元，也僅僅是避免面值退市，而財務類退市并不會因為股價在1元以上就不觸發。隨著泛海債務違約，與持續性經營假設不確定性增大，包括連續三個會計年度的凈利潤為負數，都在將泛海控股往退市懸崖邊驅趕。

在12月1日晚間的公告中，*ST泛海披露2022年度公司的歸母凈資產為負值，而只要2023年度的歸母凈資產也為負值，那么就會觸發財務類退市。截止到2023年第三季度，上市公司的歸母凈資產為-120.54億，距離全年結束已經進入倒計時，在只剩二十多天的時間窗口期，想讓上市公司歸母凈資產轉正，這種可能性為零。

因為重整方案的推出，哪怕是通過債權人會議渠道就已經來不及。其次，在規則與時間賽跑方面，上市公司根本就不具備任何努力的跡象，這已為重整終結悲劇的到來埋下伏筆。即使我們再退一步講，如果12月1日晚間的公告是樂觀消息，即上市公司幸運地征集到戰略投資者，以及金額重大的債權人愿意舍身飼虎，在時間上也已經來不及。

第二個陰謀則純屬戲弄投資者。*ST泛海的控股股東中國泛海在2023年9月5日宣布計劃增持1-2億元，然而，截止到11月8日，其實際僅增持了1100股，增持金額2889元。這很容易理解，因為中國泛海及盧志強均是被執行人，如果增持主體一旦真的有1-2億元資金，那么他們的資金先會被凍結。這也是為何會出現增持公告轟轟烈烈，實際操作蜻蜓點水的奇觀。

如果我們回溯2023年4月，即泛海啟動所謂重整之路之時，或許會發現這本身就是一場以時間換股價空間與政策改觀的賭局。不過，這一切本就與上市公司無關。那么，為何泛海控股會走到今天這種終局？

作為中國民營地產上市公司，泛海控股實際上已經被金融機構徹底拋棄。這對于資金密集型的地產公司而言，可謂是釜底抽薪。它與另外兩家地產上市公司世茂股份、金科股份非常相像。地產的刺激政策從2022年11月行至今日，并非是雨露均沾，不管是第一支箭還是第三支箭，泛海控股基本進入一種冰原凍土的狀態。

根據2023年3季報，泛海控股現金流量表顯示，這家公司報告期內只借到了2632萬元資金，要知道這時其有息借款的金額是471億，經營負債接近500億，現金類只有205億，資金缺口巨大。

泛海控股被金融機構拋棄早在2021年就已經顯現，在2020年度，泛海控股全年尚能借到213億資金，但到了2021年度，其全年只借到了49億。這還不算最冰冷的時刻，2022年度，數字急劇減少到只有1.84億。

兩年時間，從213億下降到1.84億，減少99.14%，用砍到只剩腳底來形容都毫不夸張。

2023年就只能用絕望來描述了，泛海控股前三季度只借到2632萬元。那么，在缺少融資現金流的情況下，從2020到2023前三季度，公司累計虧損金額高達343億，也就是說自力更生的努力徹底付諸東流，終究造成今天已無重整之可能。

我們能夠發現，泛海業績的暴跌與融資的枯竭，其被雙重打擊的節奏是同步的。那么泛海控股為何會被銀行拋棄呢？背后本質其實代表著政府對公司法人主體的風評。

泛海控股今日的敗局要追溯到2014年，那一年是泛海控股業務的分水嶺，上市公司進行戰略轉型，由地產業務拓展到“地產+金融+戰略投資”綜合性業務。此后數年時間，其將民生證券、民生信托、亞太財險收入囊中，成為麾下子公司。同時，民生銀行、亞太寰宇也成為其聯營公司。

此后，民生銀行成為泛海控股獲取融資的主要銀行，時至今日也一直是泛海控股最重大的關聯交易方。如果不是民生銀行一再展期貸款，泛海控股今日之終局或許已早就到來。

2014年還有兩個小插曲，那一年泛海控股開始進軍海外地產項目，收購美國舊金山 First & Mission 項目，該項目定位為舊金山市第二高的地標性建筑。但是，其最終在2020年1月22日以10.06億美元出售上述項目，造成損失超過19億元人民幣。

這還只是上市公司賬面損失，實際損失料更加龐大，簡直就是鬧劇一場。2014年的另外一個小插曲，泛海控股作為A股地產公司開創海外發行美元債的先河，此后，眾多地產上市公司依葫蘆畫瓢，趨之若鶩。但是，隨著后來人民幣貶值，導致公司資金成本畸高，成為債務違約爆發的原因之一。

地產公司在相當一段時間內都熱衷于多元化，當危機爆發時，銀行端并不會為多元化買單。在融資枯竭與營收降低、主業虧損的情況下，地產公司的宿命可想而知。目前已經在A、H股退市的地產公司已超過10家。

像范海控股一樣在特殊時期收購海外資產，以及體外負債項目披露不及時、不準確，導致出現連鎖反應的債務危機，這類地產公司注定會被金融機構拒之門外。政府監管層對地產行業今日之扶持的政策會向專注地產行業非多元化的企業傾斜，比如萬科、龍湖、華潤等。投資者一度容易被地產上市公司多元化的宏大敘事所吸引，殊不知行業內最一流的地產公司對多元化始終保持克制。

我們做了一個統計，截止2023年第3季度，住宅地產、產業地產、商業地產共計100家上市公司，其中被銀行完全拒絕的公司數量為21家，它們沒有從銀行借到1分錢，而貸款金額不足1億元的公司有6家，這也基本意味著他們未來毫無變數的結局。