題要：多元化做大，還是專業化做強？在企業成敗盛衰的岔路口前，不甘躺平的醋業巨頭或許依然將“五味雜陳”。

進入2023年以來，盡管餐飲行業已經吹響了疫后消費復蘇的號角，但并非所有玩家都能感同身受。

以前幾年炙手可熱的調味品賽道來舉例，受到社區團購擠壓商超流量、擾亂終端價盤，原材料成本快速上漲等多重因素的影響，市場對于整個行業競爭加劇以及觸及“天花板”的擔憂甚囂塵上。

在行業殺成一片紅海之際，對于試圖在擁擠的巷道中實現掉頭的“大船”恒順醋業來說，光景似乎頗為艱難。“目前，調味品賽道并不是‘略顯擁擠’而是嚴重內卷，傳統調味品企業正經歷著前所未有的陣痛。”在今年上半年的業績說明會上，時任恒順醋業董事長杭祝鴻無不感慨的表示。

三個月過去之后，董事長杭祝鴻可謂是一語成讖，在恒順醋業近日已經披露的三季報中，公司實現營業收入16.38億元，同比下降2.60%，歸屬于上市公司股東的凈利潤（以下簡稱“凈利潤”）1.38億元，同比下降10.50%。

高層人事動蕩，頻頻跨界受阻，業績高光不再……對于恒順醋業這家早已笑傲資本市場多年的醋業巨頭來說，在簡單粗暴就能賺錢的日子一去不復返之后，如何將一門極具“高頻+剛需”特色的好生意傳承下去，如今似乎成為了難題。

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多年來，隱藏在國人每一頓飯背后的調味品生意，被外界視為一個穩定且高利潤的大好生意，行業具備剛性需求強、不易受宏觀經濟影響、周期性特征弱、行業盈利水平較好等特性，向來容易撩動資本的心弦。

企查查數據顯示，2011年到2022年以來，調味品品牌披露的投融資事件多達99起，披露的投融資金額超60億元。在二級市場，調味品板塊連續多年大幅上漲，遠遠跑贏絕大多數行業，成為機構游資的“心頭好”。

在食醋這個細分賽道內，恒順醋業是行業當之無愧的霸主，作為“四大名醋”之首，鎮江香醋的代表，也是目前國內規模最大、現代化程度最高的食醋生產企業，恒順醋業在渠道和行業地位上牢牢保持著優勢，在品牌強勢占領消費者心智的同時，一舉一動都吸引著外界的目光。

根據歐睿數據預測，2017-2023年，我國食醋的消費額復合增速為10.2%，僅次于蠔油（11.3%）,高于調味品整體增速（9.10%），在這樣一個能夠實現穩定增長的優質賽道內，擁有資本加持，品牌底蘊深厚的恒順醋業，實現“躺贏”似乎是理所當然的。

不過，在很長一段時間內，恒順醋業的業績表現并不令人信服，公司凈利潤在一段時間始終徘徊在5000萬元以下，在2008年、2012年，恒順醋業一度還陷入虧損狀態。

2018年到2022年，恒順醋業的營業收入分別為17.04億元、18.32億元、20.24億元、18.93億元、21.39億元，主營利潤分別為2.7億元、3.14億元、3.48億元、1.34億元、1.61億元，凈利潤分別為3.06億元、3.3億元、3.21億元、1.18億元、1.29億元，核心業務增長停滯，盈利能力下滑的態勢十分明顯。

截圖來自于東方財富網

有分析人士認為，恒順醋業業績下滑與營收結構主力醋業務進入低速增長階段有著一定的關系。根據財報數據，2019年醋業務貢獻營收比例約為67%，到2022年，醋業務的營收占比下滑至約60%。①

在恒順醋業董事長杭祝鴻看來，這與目前食醋市場的競爭格局有關，傳統調味品面臨多重擠壓，一些產品進入衰退期，一些產品進入成熟期，一些產品還處于成長期，不能一概而論。“在利潤和市場之間的取舍，也是一個高難度動作。”

值得注意的是，在公司新董事長杭祝鴻任職期間，恒順醋業已推出一系列改革舉措以扭轉不利態勢，包括聚焦打造“醋、酒、醬”三大品類，同時持續關注“主推產品”和“高端產品” 銷售，優化醋類產品結構，但改革的成效似乎并不顯著。

2022年，恒順醋業曾憑借“瘦身強體”的經營戰略實現短暫逆襲，營收創出歷史新高，但進入2023年以來，恒順醋業業績再度止步增長，日前公司發布的2023中報顯示，公司主營收入11.39億元，同比下降3.71%；歸母凈利潤1.24億元，同比下降3.43%。②

細心的投資者不難發現，由于核心業務食醋陷入增長停滯狀態，近幾年帶動恒順醋業業績增長的主要是料酒及醬系列產品，而后者的毛利率遠低于食醋，產品結構的改變造成公司的毛利率及凈利率持續下滑。

2018-2022年，恒順醋業的毛利率分別為42.48%、45.32%、40.91%、37.58%、34.37%，其中，恒順醋業2022年恒順醋業銷售毛利率繼續下滑3.21個百分點至34.37%，創出近十年來的最低。

在2022年年報中可以看出，醋業務作為恒順醋業盈利能力最強的部分，毛利率高達41.54%，而酒系列和醬系列的毛利率則分別是28.01%和16.02%，與其傳統優勢主業相比仍有較大差距。這也就意味著，恒順醋業想要賺錢，似乎還是需要聚焦主業。

不過，在2023年上半年，公司主營調味品收入占比相較去年同期由92.04%提升至98.33%，但醋系列產品同比僅僅增長2.48%，此外，酒系列產品實現營收1.54億元，同比下降11.93%；醬系列產品實現營收1.09億元，同比減少高達19.03%；主業、副業顧此失彼，“兩頭牽累”的局面著實令人擔憂。③

意料之中的是，2023年三季度收官之后，恒順醋業并未能挽回業績頹勢，交出了一份營收利潤“雙降”的三季報答卷。而相比于調味品同行而言，恒順醋業的表現更有“拖后腿”的嫌疑——舉例來看，“醬油茅”海天味業雖然也止步增長，但三季度營業收入增速回正，凈利潤降幅收窄至3.24%；在零添加高端醬油這個細分領域，千禾味業前三季度的營業收入和凈利潤均為高速增長，歸屬股東的凈利潤甚至增長高達106.61%。相比之下，恒順醋業的表現難言有說服力。

02

食醋，被譽為調味品大賽道里的“小支流”，作為消費剛需品，雖然市場容量可觀，但成長性較為有限。

在整個調味品行業中，雖然醬油和醋是兩大重要的調味料，但從商業邏輯來看，醋比起醬油卻有著先天的不足。

畢竟，對于絕大多數消費者來說，醬油的使用周期只有一兩個月，而醋的食用頻率相對較低、用量更少。所以，食醋的市場規模遠遠遜于醬油。

因此，基于整個行業的特點而言，憑借高毛利、低周轉的特性，恒順醋業想要生存下去或許不需要花費太大精力；但就商業模式而言，如何能夠突破現有瓶頸更進一步，僅僅圍繞“醋壇子”做加減法卻未必是一門好生意。

為了向投資者交出業績持續增長的答卷，恒順醋業的可選項似乎并不多，在公司產品得到市場認可，品牌溢價不斷提升的背景下，“提價”無疑是為數不多的可選項之一。具體來看，恒順醋業在2010年、2014年、2016年、2019年、2021年先后提價，但從實際效果看來，對于業績的提振效果較為有限。

受疫情與消費者購買力下降等多重維度影響，最近幾年以來，調味品品類大盤出現增長乏力態勢，為了規避可能到來的中年危機，恒順醋業也像絕大多數取得階段性成功的消費品牌一樣，踏上了跨界轉型和盲目擴張的道路。

多年來，主營醋業的恒順醋業先后涉足過汽車貿易、生物醫藥、光電器材，以及釀酒、玻璃和建筑安裝等行業，但由于缺乏相應經驗，加之企業的底蘊和能力無法適應市場競爭的要求，屢屢以“翻車”來收場。

特別是在2011年以來，在房地產高壓調控且融資成本大幅上升的情況下，公司的房地產業務收入不斷縮水，并大幅拖累公司業績表現。

2012年7月，彼時的李國權代理恒順醋業董事長，公司開始進行改革，陸續剝離與調味品不相關的所有業務，戰略重心重新回歸主業，明確“以食醋業為核心”同心多元式的戰略構想。

2014年，恒順醋業進入“張玉宏時代”，從此恒順醋業在新掌門人的帶領下，加速回歸聚焦主業發展的戰略中去。這一年，恒順醋業獲得再融資6.5億，順利加碼主業的同時，進一步降低了公司的負債率，獲得了股東和債權人的高度認可。

2018年，恒順醋業逐步淘汰及整合22個產品或品牌，持續聚焦打造億元大單品，形成了“恒順醋業”+“北固山”雙品牌協同發展，全面覆蓋高中低端產品市場。

2020年，公司將此前確定的“醋酒并舉”的策略進行進一步明確定位，轉向“做深醋業、做高酒業和做寬醬業”。在新任董事長杭祝鴻的帶領下，恒順醋業重新錨定專業化，“糾偏”發展之勢愈演愈烈。

2022年，“浪子回頭”的恒順醋業憑借“瘦身強體”的經營戰略，強勢回歸主業，當年便收獲了營收凈利雙增的好成績，贏得了投資者的一片叫好。

在2022年年報中，恒順醋業表示，將以2023年為變革元年，從五個方面深化變革，努力實現由“虛胖型增長向肌肉型增長”的轉變，加快“恒順醋業”向“恒順味業”的跨越。

3

專業化，還是多元化？

多年以來不斷折騰積攢的歷史教訓，給恒順醋業上了生動的一課。中國消費品牌們的經驗表明，恒順醋業想要成為基業長青的品牌，圍繞“醋、酒、醬”三大引擎深耕主業，整合資源,提升效率才是明智之舉，涉及行業太多，跨度太大，由于資源和能力的分散，最終的結果只能是使原本競爭力有限的主業也陷入困境。

不過，雖然恒順醋業在多年的碰壁之后幡然醒悟，并重新錨定調味品主航道做“加減法”，但在強烈的增長焦慮面前，公司管理層似乎仍對跨界轉型這一關鍵詞念念不忘。

例如，2021年以來，公司推出了一些與主營業務關聯度不高的新產品，如雪糕和氣泡水。2022年4月，恒順醋業公開表示公司已積極研發和布局預制菜產品系列。然而，從市場反應來看，這些極具想象力的新品類并未能獲得消費者買賬。在某電商平臺恒順醋業官方旗艦店，蘋果醋、枸杞醋、香妃醋等醋系列飲品的總銷量均顯示為1000+，遠遠落后于其主力醋產品。攜手演員趙露思著力打造的網紅產品“每日花醋”新品系列也反響平平，天貓旗艦店數據顯示該款產品銷量約為2000+。

有專業人士分析指出，雪糕、氣泡水都具有門檻低、受眾以年輕人為主的特征，可以作為有力的營銷手段，拉近品牌與潛在年輕消費群體的距離。但也有相反的觀點認為，雪糕和氣泡水作為新的產品線，由于其與恒順醋業的主營業務并不一致，消費者對它們的認知度和接受度有限。此外，這些產品的銷售渠道也相對有限，無法充分發揮品牌效應。

而在今年十月，郁郁不得志的恒順醋業又有了新動作——宣布以自有資金認購鍋圈食品在香港首次公開發行的股票，以擴大公司于“在家吃飯餐食產品及渠道”領域的投資力度。在去年4月，面對投資者在互動平臺的提問，恒順醋業在答復中就已經表明了布局預制菜的想法：“伴隨‘懶宅經濟’的發展，預制菜已開始興起，公司已積極研發和布局該產品系列，將更方便、更健康的產品提供給廣大消費者。”

不過，雖然恒順醋業近年來屢屢祭出一些有沖擊力和想象力的大動作，但市場是否對這樣的“花式轉型”買賬成了另一個問題。多數消費者仍舊認為，恒順醋業是一家生產食醋的企業，對于其他新產品的接受程度并不高。在這種情況下，品牌老化，對其他行業又缺乏了解的恒順醋業是否需要忙著“追風口”，與年輕消費者“玩”在一起？跨界轉型是否篤定能給公司帶來業績第二春？似乎并不盡然。

從資本市場的表現看來，投資者對于恒順醋業的多元化轉型并不看好。截至今年的一季度，恒順醋業的基金持有家數僅有2家，持股數量為3,888,416股，和去年4季度的74家基金33,999,051持股數量相比，明顯出現了大幅的下滑。

調味品是公認的長周期行業，但發展的黃金時期已然逝去，當醋企普遍逼近行業“天花板”后，曾經“躺”在舒適區的恒順醋業，將如何在這條狹長的賽道中開辟出一條適合自己的發展道路？多元化做大，還是專業化做強？在企業成敗盛衰的岔路口前，不甘躺平的醋業巨頭或許依然將“五味雜陳”。

注：

①2023.3.2，新浪財經，《恒順醋業增收不增利：核心業務增長停滯盈利能力不斷下滑 食醋產能數據成迷》

②2023.8.28，界面新聞，《恒順醋業：上半年歸母凈利潤1.24億元，同比下降3.43%》

③2023.8.29，每日經濟新聞，《恒順醋業今年上半年營收、凈利雙降 “三大引擎”中調味品表現穩定》