出品 | 摩登消費(fèi)

作者 | 馮羽

編輯 | 蛋總

美編 | 邱添

審核 | 頌文

曾頭頂“國(guó)產(chǎn)奶粉第一股”光環(huán)高調(diào)上市的貝因美，近幾年卻過(guò)得頗為不順。

不僅在消費(fèi)市場(chǎng)上被其他國(guó)產(chǎn)品牌頻頻超越，在資本市場(chǎng)上也逐漸失去了投資者的認(rèn)可——哪怕頻繁回購(gòu)股票，貝因美恐怕也無(wú)法挽回今年以來(lái)公司股價(jià)震蕩下跌的頹勢(shì)。

7月4日貝因美發(fā)布公告稱(chēng)，截至2023年6月30日，貝因美以集中競(jìng)價(jià)交易方式累計(jì)回購(gòu)公司股份約2025萬(wàn)股，占公司總股本的1.87%，成交總金額約為1.04億元。

而早在今年6月初，貝因美剛剛就深交所對(duì)公司2022年年度報(bào)告問(wèn)詢(xún)函做出了回復(fù)，針對(duì)公司業(yè)績(jī)盈虧交替、供應(yīng)商管理等問(wèn)題做出了解答。

不過(guò)，貝因美依然沒(méi)有挽回投資者的信心，其股價(jià)自2015年6月盤(pán)中到達(dá)最高點(diǎn)30.97元/股之后便開(kāi)始下跌，從2023年2月起股價(jià)都徘徊在4元左右，截至7月4日收盤(pán)，貝因美最新股價(jià)為4.33元/股，總市值46.77億元。

這家昔日的“國(guó)產(chǎn)奶粉之王”從攀上巔峰到跌落低谷，不過(guò)用了十年時(shí)間。在錯(cuò)失了上一輪奶粉市場(chǎng)的爆發(fā)機(jī)遇后，在飛鶴、達(dá)能等奶粉集團(tuán)拼命擴(kuò)充領(lǐng)土?xí)r，貝因美還在忙著整頓激進(jìn)擴(kuò)張遺留下來(lái)的渠道混亂難題。

與此同時(shí)，貝因美給經(jīng)銷(xiāo)商賒銷(xiāo)，2016年開(kāi)始便多次經(jīng)歷“業(yè)績(jī)變臉”，也讓外界愈發(fā)看不透這家公司。

在前后夾擊的困境之下，貝因美試圖自救。如今，在嬰幼兒奶粉產(chǎn)銷(xiāo)業(yè)務(wù)之外，成人營(yíng)養(yǎng)奶粉和奶粉代工也成為其新的轉(zhuǎn)型方向，但對(duì)于主營(yíng)業(yè)務(wù)羸弱的貝因美而言，發(fā)力高端奶粉、打造母嬰生態(tài)圈恐怕并不是一個(gè)好故事。

1、定制金條搞促銷(xiāo)，應(yīng)收賬款漲“飛”了？

先來(lái)看一下貝因美的基本盤(pán)。

2022年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示（下稱(chēng)“報(bào)告期內(nèi)”），公司營(yíng)業(yè)收入錄得26.55億元，同比增長(zhǎng)4.53%；扣非后歸屬于上市公司股東的的凈利潤(rùn)為-2.13億元，較上年度的729.6萬(wàn)元狂瀉3017.47%。其中，奶粉類(lèi)產(chǎn)品占到總營(yíng)收的85%以上。

事實(shí)上，從2016年開(kāi)始，貝因美業(yè)績(jī)已經(jīng)進(jìn)入下行通道。

2016-2022年，貝因美扣非凈利潤(rùn)分別為-7.99億元、-11.39億元、-2.17億元、-1.38億元、-4.82億元，729.6萬(wàn)元以及-2.13億元。

針對(duì)7年來(lái)凈利潤(rùn)的虧損，在對(duì)深交所問(wèn)詢(xún)的回復(fù)函中，貝因美將其主要?dú)w因?yàn)槟谭坌袠I(yè)注冊(cè)制實(shí)施，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及給經(jīng)銷(xiāo)商授信導(dǎo)致應(yīng)收賬款增加等。

而貝因美連年虧損，供應(yīng)商和經(jīng)銷(xiāo)商可謂做出了不小“貢獻(xiàn)”。

在回復(fù)函中，貝因美指出2022年10月曾與天津九洲鴻博國(guó)際貿(mào)易有限公司簽訂促銷(xiāo)品“金條/金鈔定制協(xié)議”，合同總額5269萬(wàn)元，合同預(yù)付款為5006萬(wàn)元；同月，貝因美又與天津首宇商貿(mào)有限公司簽訂原料采購(gòu)協(xié)議，合同總額6210萬(wàn)元，預(yù)付款為3105萬(wàn)元。

后因上述兩家供應(yīng)商履約困難，共形成供應(yīng)商占款8111萬(wàn)元。

如果說(shuō)，貝因美因未對(duì)供應(yīng)商采購(gòu)流程進(jìn)行跟蹤管理導(dǎo)致占款，并未對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告造成實(shí)質(zhì)影響，那么為了加速產(chǎn)品銷(xiāo)售而給渠道經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行大額授信，則是造成公司應(yīng)收賬款常年高企的“元兇”。

一般而言，貝因美對(duì)于經(jīng)銷(xiāo)商采用款到發(fā)貨的方式進(jìn)行結(jié)算，但為了更好地?fù)屨际袌?chǎng)，其對(duì)于信用評(píng)級(jí)好的客戶(hù)會(huì)給予授信期限和額度（即“賒銷(xiāo)”）。

報(bào)告期內(nèi)，貝因美對(duì)于前五大經(jīng)銷(xiāo)商中的兩位經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行授信，年末應(yīng)收賬款余額為5649.17萬(wàn)元，占年末應(yīng)收賬款總額的10.51%，且2022年經(jīng)銷(xiāo)商應(yīng)收賬款回款占比為81.47%。

貝因美在回復(fù)函中也提到，雖然經(jīng)銷(xiāo)商回款情況較好，但由于公司對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行授信，因此存在信用銷(xiāo)售情況。

圖 / 貝因美回復(fù)函

不僅如此，報(bào)告期內(nèi)，公司庫(kù)存商品和原材料過(guò)期金額為415.69萬(wàn)和7577.50萬(wàn)元，過(guò)期存貨全部按照賬面成本全額計(jì)提跌價(jià)。

2022年度，公司共計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備5120.80萬(wàn)元，其中庫(kù)存商品計(jì)提1720.08萬(wàn)元，原材料計(jì)提3400.72萬(wàn)元。

圖 / 貝因美回復(fù)函

圖 / 貝因美回復(fù)函

尤為值得注意的是，近年來(lái)，貝因美一直在通過(guò)質(zhì)押股權(quán)和固定資產(chǎn)進(jìn)行融資，以用于支付貨款和經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)。

截至報(bào)告期末，公司控股股東貝因美集團(tuán)有限公司共持有貝因美股份1.96億股，占公司總股本的18.19%，其中，被質(zhì)押/凍結(jié)的股份數(shù)量為1.90億股，占其所持公司股份總數(shù)的96.68%。

而在今年2月，貝因美控股股東貝因美集團(tuán)有限公司前期已質(zhì)押予中航信托股份有限公司的4800萬(wàn)股和質(zhì)押予中國(guó)建設(shè)銀行杭州高新支行的500萬(wàn)股，合計(jì)5300萬(wàn)股股份已被杭州市中級(jí)人民法院司法凍結(jié)，占其所持公司股份總數(shù)的27.91%。

貝因美方面稱(chēng)，上述質(zhì)押股份所取得的融資資金，均用于貝因美集團(tuán)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，雖然不存在強(qiáng)制平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，但貝因美集團(tuán)也在試圖尋求第三方債務(wù)重組，以解決集團(tuán)債務(wù)問(wèn)題。

貝因美“危”矣。

2、渠道轉(zhuǎn)型后遺癥，大象難轉(zhuǎn)身

貝因美并非沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)“蜜月時(shí)光”。

時(shí)間倒回1992年，貝因美創(chuàng)始人謝宏從一個(gè)餅干廠起家，最早從營(yíng)養(yǎng)米粉切入母嬰市場(chǎng)。1997年后，貝因美開(kāi)始推出嬰幼兒奶粉。

此后十年，貝因美并未躋身三鹿、伊利這些頭部奶企行列，直到2007年“三聚氰胺毒奶粉”事件爆發(fā)，貝因美作為少數(shù)幾個(gè)未被波及的品牌之一，終于迎來(lái)了彎道超車(chē)的機(jī)會(huì)。

2009年，貝因美銷(xiāo)售收入同比大增67％，2011年更是風(fēng)光上市，成為“國(guó)產(chǎn)奶粉第一股”。

誰(shuí)曾想，上市近月余，謝宏就辭任公司董事長(zhǎng)職務(wù)，這也為此后公司管理層頻繁變動(dòng)埋下隱患。

事實(shí)上，表面上看，當(dāng)時(shí)貝因美的發(fā)展勢(shì)頭還一片向好，并在2014年獲得了新西蘭乳業(yè)巨頭恒天然的青睞。

然而，危機(jī)很快便接踵而來(lái)。

奶粉企業(yè)多以渠道能力見(jiàn)長(zhǎng)，而2013年7月國(guó)家發(fā)改委對(duì)國(guó)內(nèi)外資奶粉企業(yè)進(jìn)行的反壟斷調(diào)查，引發(fā)奶粉降價(jià)潮，受市場(chǎng)影響，貝因美也隨即下調(diào)了產(chǎn)品價(jià)格，對(duì)嬰幼兒配方奶粉主要品項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)出廠價(jià)下調(diào)5%-20%，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)銷(xiāo)商利潤(rùn)被擠壓。

在此之前，貝因美原有四級(jí)渠道，分別為總部、各省分公司、經(jīng)銷(xiāo)商（包括省、市兩級(jí)）。

貝因美一方面向經(jīng)銷(xiāo)商壓貨，導(dǎo)致存貨銷(xiāo)售不暢，在區(qū)域之間形成竄貨；隨后貝因美將大刀揮向渠道，將四級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商體系壓縮為三級(jí)，直接砍掉500家經(jīng)銷(xiāo)商，但似乎并未扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)價(jià)格的混亂景象。

此外，為了進(jìn)一步擴(kuò)張市場(chǎng)，從2015年起，貝因美開(kāi)始給優(yōu)質(zhì)客戶(hù)提高授信額度，導(dǎo)致應(yīng)收賬款增加。2016年受假奶粉事件及奶粉新政配方注冊(cè)制的雙重沖擊，貝因美推出“買(mǎi)一贈(zèng)一”銷(xiāo)售活動(dòng)，直接導(dǎo)致銷(xiāo)售費(fèi)用率大幅增長(zhǎng)19.28%。

為挽救頹勢(shì)，2018年，謝宏重新回歸貝因美。

謝宏采取了一系列降本增效措施，加大研發(fā)投入，貝因美也在2018年成功扭虧，歸母公司凈利錄得4111.36萬(wàn)元。但公司業(yè)績(jī)上升更多是源自變賣(mài)資產(chǎn)：2017下半年起，貝因美宣布出售旗下29處房產(chǎn)，總估價(jià)1.03億元。

2020年，謝宏提出了兩個(gè)發(fā)展目標(biāo)：其一是產(chǎn)品銷(xiāo)售規(guī)模重回行業(yè)“三甲”，其二是構(gòu)筑營(yíng)收破千億的母嬰生態(tài)圈。

不幸的是，創(chuàng)始人回歸并未幫助公司業(yè)績(jī)力挽狂瀾。即便有謝宏坐鎮(zhèn)，貝因美的高管團(tuán)隊(duì)也逐漸“分崩離析”。

2021年1月2日，貝因美董事許良軍辭去董事會(huì)董事等職務(wù)；1月14日，貝因美高薪聘請(qǐng)來(lái)的總經(jīng)理包秀飛辭職；2月9日，副總經(jīng)理王云芳遞交辭職申請(qǐng)；同年12月，任職不到一年的副總經(jīng)理陳濱也提出辭職。

一年之內(nèi)，公司四位高管先后離職。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，業(yè)績(jī)不佳或是導(dǎo)致管理層頻繁變動(dòng)的主要原因。

2022年，貝因美營(yíng)收錄得26.55億元，僅為國(guó)產(chǎn)龍頭奶企飛鶴年?duì)I收的八分之一，甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于澳優(yōu)乳業(yè)和雅力士國(guó)際，僅占到奶粉市場(chǎng)份額的1.6%。

可見(jiàn)，此時(shí)貝因美和謝宏提出的重回行業(yè)“三甲”的目標(biāo)仍然相去甚遠(yuǎn)。

3、成人奶粉，第二條曲線？

貝因美不得不開(kāi)始尋找新的出路，但此時(shí)就整個(gè)奶粉市場(chǎng)而言，迎來(lái)了下行周期，奶粉企業(yè)的日子都不好過(guò)。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)新出生人口數(shù)量由2000年1771萬(wàn)人減少至2022年956萬(wàn)人。據(jù)預(yù)測(cè)，2023年新生人口將降至788萬(wàn)人。

由于人口增長(zhǎng)放緩，嬰幼兒奶粉行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)品過(guò)剩，進(jìn)入整合和調(diào)整階段，尾部企業(yè)加速出清，奶粉產(chǎn)量縮減。據(jù)奶粉智庫(kù)數(shù)據(jù)，我國(guó)奶粉產(chǎn)量由2013年159萬(wàn)噸下降至2021年的97.94萬(wàn)噸。

奶粉企業(yè)已經(jīng)加速進(jìn)入存量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

奶粉業(yè)務(wù)方面，貝因美采用多品類(lèi)策略，計(jì)劃抓住羊奶粉、有機(jī)奶粉、營(yíng)養(yǎng)品等契機(jī)，加快落地產(chǎn)品，并且發(fā)力嬰幼兒特醫(yī)品類(lèi)，加快特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品的研究與產(chǎn)業(yè)化。

但根據(jù)華鑫證券數(shù)據(jù)，在高端奶粉價(jià)格帶（290-390元/kg），國(guó)內(nèi)外品牌競(jìng)爭(zhēng)最為激烈，貝因美愛(ài)加和可睿欣屬于高端產(chǎn)品線。市面上，金領(lǐng)冠珍護(hù)、飛鶴超級(jí)飛帆、澳優(yōu)佳貝艾特、愛(ài)他美等品牌占據(jù)較高份額。

而在超高端奶粉價(jià)格帶（大于390元/kg），惠氏啟賦、雅培菁摯、美贊臣藍(lán)臻、皇家美素佳兒等榜上有名，貝因美新品愛(ài)加有機(jī)A2系列處于該價(jià)格帶。

事實(shí)上，歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)顯示，2022年，奶粉市場(chǎng)份額前五名分別為飛鶴（20.4%）、伊利（14.4%含澳優(yōu)）、達(dá)能（12%）、雀巢（10%）、君樂(lè)寶（7.5%）。其中，飛鶴、伊利、達(dá)能三大集團(tuán)旗下共數(shù)十個(gè)產(chǎn)品系列基本囊括寶媽對(duì)于奶粉品牌的常規(guī)選擇。

從數(shù)據(jù)上不難看出，貝因美已嚴(yán)重掉隊(duì)，曾經(jīng)的“國(guó)產(chǎn)奶粉之王”正被人們遺忘。

「摩登消費(fèi)」進(jìn)一步觀察發(fā)現(xiàn)，選擇貝因美奶粉的消費(fèi)者大多看中品牌的高性?xún)r(jià)比，旗下高端產(chǎn)品線并不在她們的考慮范圍內(nèi)。

“同樣一罐500g奶粉200、300元的價(jià)格國(guó)產(chǎn)可以選擇飛鶴或是伊利，更高價(jià)位的國(guó)際品牌可以選擇美贊臣、美素佳兒，品牌更有保證。”一位寶媽對(duì)「摩登消費(fèi)」表示。

除高端奶粉之外，成人奶粉和特醫(yī)產(chǎn)品也是貝因美的重要發(fā)力方向之一。

但相比嬰兒奶粉是剛需消費(fèi)，成人奶粉和特醫(yī)產(chǎn)品的市場(chǎng)需求仍然備受質(zhì)疑，甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為，這是奶粉企業(yè)在存量市場(chǎng)下“不得已而為之”。至少短期來(lái)看，創(chuàng)新業(yè)務(wù)并不會(huì)給貝因美的業(yè)績(jī)帶來(lái)明顯影響。

至于ODM業(yè)務(wù)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛招股書(shū)顯示，公司2021年向貝因美及關(guān)聯(lián)方采購(gòu)的奶粉及奶粉加工超過(guò)6294萬(wàn)元，占貝因美當(dāng)年?duì)I收比例約2.5%，可見(jiàn)這塊業(yè)務(wù)的規(guī)模尚小，還不足以支撐起貝因美未來(lái)的發(fā)展。

毫無(wú)疑問(wèn)的是，嬰幼兒奶粉紅利期已過(guò)，貝因美在開(kāi)展代工業(yè)務(wù)、盤(pán)活公司產(chǎn)能之外，還需要盡快從傳統(tǒng)嬰童奶粉轉(zhuǎn)向全年齡段奶粉，并且在營(yíng)銷(xiāo)和渠道上更關(guān)注年輕一代消費(fèi)者的決策偏好，否則想要重回行業(yè)前三甲注定是“黃粱一夢(mèng)”。

*文中題圖來(lái)自貝因美微博。