這幾天，有關中國為什么會在三月份的時候增持美債，成為網絡上的熱門議題。一方面許多人爭論不休，另一方面也有許多人不解。

主要的看法可以分成兩邊，一邊是，有人認為這不應該，中國應該繼續減持美債。另一邊是，這證明了所謂的去美元化的說法，被打臉了。

其實還有一個說法，有人解釋說：“因為美國快要面臨債務違約了，中美兩國高層在前一陣子，也在奧地利維也納會面，中國需要出手幫助美國，穩定美國的金融秩序。同時，這也是穩定全球的金融秩序。這不只是救美國，也是救中國?！边@個說法就有一點自圓其說了。

這就令人感到非常困惑，到底真相是什么？有沒有一個更令人信服的說法？而不是那一種變來變去，遇到中國減持美債，就說這是去美元化，然后等到中國增持美債了，又找了另一個自圓其說的講法。

1 三月份美歐金融業風險大增

先看一下數據：三月份，中國持有的美債規模同2月相比，增加205億美元，來到8693億美元。從而結束中國連續七個月減持美債的趨勢。

另外一方面，美國國債海外最大持有國日本，在三月份持有的美債規模比二月份增加了59億美元，來到1.1萬億美元。

其實，不只是中日兩國，在三月份的時候許多國家也都增加持有美債。

我們再看另外一份數據，3月份，海外資本對美國國債的持有量增加了，達到7.57萬億美元，比二月份的7.34萬億美元驟然增加2300億美元。這是從2021年6月以來的單月最大增幅。

問題就是，為什么有多個國家在三月份的時候，選擇增加持有美債呢？這不是偶然。

我們需要看三月份的時候發生什么事。

三月初的時候，美國接連爆發金融行業爆雷事件，總計有黑石集團、硅谷銀行、Silvergate Capital 和 Signature Bank（簽名銀行）。

第一共和銀行也不保。而另外一邊，歐洲大陸的瑞士信貸也出現爆雷，德意志銀行也傳出了風聲。美國與歐洲金融行業接連爆雷，造成市場波動、資本市場不安。

因此，三月份的時候，全球投資者都在尋求降低風險，這就導致一些國家增持美債，當然包括了中日兩國，這是美債在海外最大的兩個持有國家。還有不少對沖基金透過英國等管道買入美債。

畢竟，同一些銀行相比，美債還是相對安全的投資標的。

可能有人會說，美國國債現在也不安全了，6月1日的時候，美國將面臨債務上限問題，美國可能會有債務違約的風險。這個說法沒錯，但那也是四月的時候，被美國財政部長耶倫再度提了出來，才又成為全球投資界的熱門話題。

這是所謂的一波接著一波。三月份的時候，大家擔心的是美歐金融行業風險，擔憂流動性問題，需要尋找一個資金的避風港。于是，全球投資人又提高了購買美債的興趣。

2 減持美債、去美元化是長期趨勢

不過，我還是認為，減持美債與去美元化是一個長期的趨勢，并沒有改變。

三月份多國增持美債只是這個長期趨勢下的一個波動，就像是股票市場，在熊市下跌的時候，也會出現上漲的情形，反之亦然。

之所以持有這個論點有兩個主要理由。

第一，美國債務持續增高，這已經形成了結構性問題，難以改變。這意味著長期而言，持有美元資產將會面臨貶值的情形。

據估計，美國往后的財政赤字預算，將會出現每年至少一個萬億美元的赤字。美國仍然處于高通貨膨脹的狀態，利息支出也會增加。因此這一萬億美元的赤字只是基本盤，隨著債務累積增加，赤字預算可能還會更高，債務累積也會加快。

美國債務大量、快速增加，美債也是大量、快速發行，這會逐漸降低各國持有美債的興趣。

第二個理由，有越來越多的國家開啟本幣貿易結算，在此潮流的推動之下，會增加其他貨幣的儲備，從而降低部分美元儲備。這就會導致美債的需求降低，也就是說，減持美債還是會在某種程度上進行下去。

3 中國貿易順差大幅增加

中國在三月的時候增持美債，可能還有一個原因——貿易順差大幅增加，我們再看一下數據。

2023年3月， 中國出口3155億美元，同比增長14.8%。進口2274億美元，同比下降1.4%。進出口都超過預期.貿易順差是882億美元，遠遠超過預期的400億美元。

中國第一季度對外貿易數據，進出口總值1.44萬億美元，同比下降2.9%，其中出口8218億美元，同比增長0.5%；進口2047億美元，同比下降7.1%。

從這兩組數據可以看到，貿易順差增加，而且增速超過預期。也就是說，中國的貿易順差快速累積，無法迅速“消化”手上拿到的美元。

今年一月和二月，中國持續減持美債，但是一季度的貿易順差就達到了882億美元。在無法消化之下，再加上遇到了美國金融行業連續爆雷，因此，在三月的時候就增加持有205億美元的美債。手中美元太多，因而買進一些美債也算是正常的操作。

4 中國想辦法消化美元

多年來，中國一直想著辦法消化美元，其中一個辦法就是一帶一路計劃。這是中國向海外提供中國的基建技術、亞投行的融資，以及中國的投資，同時也可以幫助中國消化國內的過剩產能。

2000年的時候，中國就出現產能過剩的問題，這是老問題了。

如果產能過剩是因為設備老舊，或是因為采用了舊的生產技術，因而導致生產效率低下，這個問題還好解決，那就淘汰舊設備，淘汰舊有的生產技術或生產模式就好了。

如果是因為產能龐大，那就不好解決。硬是要降低產能的話，那會導致失業問題。產能過剩問題一直困擾中國，而一帶一路計劃在某種程度上，可以消化中國產能過剩的問題。

但即便是如此，還是遇到一些問題。中國是個大國，有些人可能不是十分理解大國的意義在哪里？就是體量龐大，規模龐大。中國的產能龐大，不是幾個對外投資計劃，或是幾項基礎建設就可以消化掉的。

另外一方面，當一些國家出現政權更迭的時候，原先的計劃就可能會生變。這種例子是屢見不鮮，又或是一些有心人，或是受到國外的鼓動，因而取消或推遲原先的計劃。

2013年，中國向全球提出了“一帶一路”計劃，到了今年恰好是10年。10年來“一帶一路”計劃的確頗有成效，但還是不足以消化中國手上的美元，因為中國是一個順差國，每年的順差累積下來是一個龐大的數字，而且還在每年累積當中。

消化不掉，怎么辦？那就對外進行投資，買礦山、買企業（股權）、買技術、買莊園、買農田、買葡萄園，甚至于連球隊都可以買。還有大量的國人出境旅游。這是買、買、買。但是，你想要買，有錢買，人家還不見得賣你。

2008年金融危機的時候，中國企業有意購買澳大利亞的礦藏， 條件都談好了，但最后就是買不成。因為有人從中作梗，由于某大國的阻撓，最后無法成交。

多年下來，中國企業要走出去，往往會遇到一些政治障礙，就連買樓，也會受到人家的嫌棄。

所以有人說，為什么中國不趕快賣掉手中的美債、美元呢？就像俄羅斯一樣。哪里有這么簡單？中國當然知道要處理手中的美元資產，但是每年大量順差之下，手上的美元越來越多。多年前，中國的外匯儲備就已經超過三萬億美元，到了今天還是三萬億美元出頭，已經很不簡單了。

2022年，中國經常賬順差4019億美元，其中貨物貿易順差6686億美元，服務貿易逆差923億美元。中國如此龐大的貿易順差，每年收的美元越來越多，能夠把美債降到一萬億美元以下，已經很不簡單了。當家的不容易。

現在知道了，有錢也會有有錢的煩惱。

這么多的美元資產難以處理，你說賣掉手中的美元資產，可以換成歐元、日元、或英鎊，但是這些貨幣更不可靠，比美元還差，換了也是白搭。

按照第一季度的外貿數據來看，中國進出口增速是逐月提升，恐怕今年又會有幾千億美元的順差。

5 一些說法過于牽強

至于有人說，中國增加持有美債，這是為了要幫助美國穩定金融，同時也是穩定世界金融秩序，然后回過頭來也是幫助中國，也有人說，中國是在美國的壓力之下妥協。這種說法未免有些片面，主要是時間點不對。

王毅和沙利文于維也納會面是5月10日到11日兩天，而三月份中國增持美債的時候，流浪氣球事件才剛過，中美關系不佳。

況且美國面臨連番的金融爆雷事件，一切情況還未明朗，中美雙方也沒有正式進行任何的官方會面，沒有做深度的談論。要說中國是在美國的壓力之下妥協，這種說法有一點牽強，在時間上無法匹配。

6 結論

美債的風險仍然存在，去美元化的趨勢也沒有改變，這兩者都已經形成了結構性問題，不是一時半會兒可以改變的。

三月份中國增持美債，日本在同一時期也做同樣的操作，一些其他國家也增持了美債。我認為這是一個技術上的操作，而不是外界批評的妥協了、認慫了或是風向改變了。

我不建議那種看到風，就說風還會繼續吹，看到下雨了，就說會繼續下雨的說法。建議大家去看那種比較有系統性，一致性的說法，能夠提供適當的邏輯和分析。

中國手中持有美債，當然也是一項金融武器，就看怎么運用，如何作為談判的籌碼。

另外，美聯儲持續升息的措施面臨尾聲，美國國債殖利率也在階段性高點，這時候進場持有美債的風險較低。

如果日后美聯儲降息，債券價格反而會上升。這段時期采取技術性操作，進行倉位調節是比較適當的時間點。

下圖是美債殖利率曲線。

因此，如果中國在四月的時候再增持美債，也不要覺得意外。我們要看到時候中國的經常帳數據，美債殖利率，以及美元匯率的強弱等因素。

至于未來，中國是否能夠快速賣出手中的美元、減持美債，減持美元儲備，我想不要抱持太樂觀的期待，因為在每年經常賬順差的情況下，不容易快速處理手中的美元資產。

最后一個議題，要減少對美元的依賴，降低手中美元儲備的比例，在對外投資，對外提供貸款，多從國外進口，還是難以辦到的情況之下，這時候需要尋求一些創意辦法。

有關此點，會另外為文探討這方面的可行性。

今天的分析和推理就到這里，這里是風云天下楊風時評。

謝謝各位的收看，我們下期再會，大家周末愉快！