很少有人會注意到，這家民營房企，撐到現在才要進入美元債展期小分隊。

它叫佳源國際(2768.HK)。

8月22日，上市公司發過停牌公告。停牌已經涉及境外美元債。▼

8月23日，市場上有消息指向公司要做美元債的展期。展肯定是要展的，雖然截至目前，上市公司尚未發布美元債展期公告。

其實佳源的存續美元債一共7筆，總計約14億美元。▼

從邏輯和常識上分析，其中6筆會做交換要約，1筆做同意征求即可。因為6筆適用紐約法，而做同意征求的這筆適用于英國法。

英國法下債券的好處是如果進行到期日的修改，不需要很高的門檻。所以只做同意征求(consent solicitation)，就能把到期時間往后面延。

而紐約法下的債券則不同，涉及票息、到期時間等重大條款修改時，需要高比例的持有人通過。因此，我們看到過往的時間里，諸多房企通過交換要約(exchange offer)來延長到期日。

當然，走到交換要約這一步，需要發行新的債券來對舊債券進行置換。一旦舊債券里存在“釘子戶”，這部分債券就有違約風險。肉眼可見，房企們不會去兌付“釘子戶”的部分，等待著的就是一場場博弈談判。

佳源的境外債，走上展期，路數小馬甲并不覺得意外。

首先、佳源的境內債最近這段時間也在陸續展期。比如19佳源03。

第二、就現當下的情況，只能選擇展期。展期是活下去的手段。

佳源不是雅居樂(03383.HK)，后者咬牙堅持還掉8月的美元債后，整個2023年和2024年沒有存續美元債到期。而佳源相反，它的債券接下來的時間內到期集中，特別是2023年。

第三、既然選擇展，也必須得是整個存續債券打包展，才可以。

此前的房企們用血和淚的教訓證明過，展一次顯然不夠，展幾筆也是不行。有房企到也成功實現展期最近到期的債券，但因為沒有對后續到期的債券做風險隔離，以致于前面的努力也白費。

既然如此，佳源總得吸取前輩們的教訓。

地產美元債的慘狀，路數之前寫過（《地產美元債持有人僅剩的體面：拿回利息》、《嘿，地產還需要被做空？》）。

以富力和華南城(01668.HK)的方案為轉折點，境外展期方案里出現了對利息的削減。預估接下來有房企會模仿學習。

房企支付美元債利息都需要機構付出巨大努力的年代里，路數小馬甲不知道佳源準備怎么給，PIK還是現金？很快會有答案。

佳源不久前和更早前，還是個盡全力還債的好孩子。現在，畫風變了。

跟一些躺平后沒什么聲響的房企比，佳源倒是很快有動作。不然市場也不會傳出公司境外債會展期的聲音。

如果方案能被通過，這是投資人們賜予佳源國際的生機。

一轉眼間，房企美元債形成了3大小組。分別是：整體重組組、展期交換組、兌付組。

前面兩個小組，人員擁擠，現在加多一個佳源。而第三個小組，竟然是這般得寂寥。