7月26日上午，阿里巴巴發(fā)布公告稱，公司董事會已授權(quán)公司管理層申請?jiān)谙愀勐?lián)交所主板改變上市地位為主要上市。在香港聯(lián)交所完成審核程序后，阿里巴巴將在香港聯(lián)交所主板及紐約證券交易所兩地雙重主要上市。

阿里巴巴集團(tuán)董事會主席兼首席執(zhí)行官張勇表示，這個決定的目的是希望讓更廣泛多元的投資者，尤其是阿里巴巴數(shù)字生態(tài)參與者，能共享阿里巴巴的成長和未來。

阿里宣布消息當(dāng)晚，亂翻書組織了一場在線圓桌討論，關(guān)于阿里申請?jiān)诩~約和香港雙重主要上市。三位嘉賓分別是：通商律師事務(wù)所的管理合伙人張新陽，雪球大V、知名財(cái)經(jīng)博主Takun，風(fēng)云資本創(chuàng)始合伙人侯繼勇。其中，通商事務(wù)所首創(chuàng)了VIE結(jié)構(gòu)，Takun從二級市場視角一直緊跟阿里，侯繼勇是從2001年就開始跟蹤阿里巴巴到今天的資深媒體從業(yè)者。

我們聊到了什么是雙重主要上市，跟二次上市有什么區(qū)別？阿里與香港的淵源，以及阿里回港可能帶來的影響。最后聊到了阿里業(yè)務(wù)基本面的一些問題。以下是在線圓桌討論紀(jì)要：

雙重主要上市

阿里之前已經(jīng)在香港二次上市了，為什么又要在香港雙重主要上市？

其實(shí)雙重主要上市可以簡單理解為在這兩個地上購買股票的投資者未來可以互換，如果你只是二次上市，那就相當(dāng)于兩個市場是單獨(dú)獨(dú)立的。雙重主要上市，可以理解為萬一其中有一個主要上市地，公司被摘牌了，在另一個上市地不會影響到他的上市地位。

7月26號阿里巴巴宣布要在香港紐約雙重主體上市，到當(dāng)?shù)貢r間7月29日，美國證券交易委員會(SEC) 更新一批“預(yù)摘牌名單”，阿里巴巴、蘑菇街、獵豹移動、波奇寵物等4家中概股企業(yè)被加入名單。

有雙重主要上市的公司可以應(yīng)對一個極端情況，就是另外一地證券市場因?yàn)楸O(jiān)管環(huán)境的變化，因?yàn)槭请p重主要上市，就是萬一它的股票被摘牌，那些轉(zhuǎn)換的股票可以繼續(xù)在另外一個雙重主要上市的上市地上市。

為了應(yīng)對這種復(fù)雜的未來的潛在的變化，阿里做出了雙重上市這樣一個決定。在香港聯(lián)交所完成審核程序后，阿里巴巴將在香港聯(lián)交所主板及紐約證券交易所兩地雙重主要上市，相關(guān)流程預(yù)計(jì)在2022年年底前完成。哪怕明年上半年發(fā)生極端情況，阿里在美國摘牌下的股票可以轉(zhuǎn)換到香港主要上市，說白了就是不會受宏觀經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境的影響。

其實(shí)阿里并不是第一家雙重主要上市的，前面還有像貝殼、理想、知乎，但是阿里體量比較大，迅速變成了這樣一個市場上的熱點(diǎn)。在阿里巴巴之后，也還有很多中概股的公司在路上，也要完成雙重主要上市，其實(shí)都是為了要應(yīng)對這種最極端環(huán)境下的資本市場的監(jiān)管環(huán)境的變化。

當(dāng)然雙重主要上市也不是誰都能去，香港聯(lián)交所關(guān)于雙重主要上市設(shè)了一些標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)必須為創(chuàng)新行業(yè)公司，且已經(jīng)在紐交所，納斯達(dá)克和倫交所上市滿2年，市值達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn) (400 億港幣市值，或者100億港幣市值且營收超過10億港幣)，然后有自己的核心知識產(chǎn)權(quán)，有自己足夠的護(hù)城河，市值又足夠大，那聯(lián)交所就歡迎你。所以并不是所有的中概股企業(yè)都能符合雙重主要上市的標(biāo)準(zhǔn)，能去香港雙重主要上市的公司，還是非常優(yōu)秀的證券市場資產(chǎn)。

阿里巴巴在香港紐約雙重主要上市后，美國存托股和在香港上市的普通股依然可以繼續(xù)互相轉(zhuǎn)換。雙重上市公司不僅可以在香港市場上融資和交易，還將正式獲得“港股”的法律身份，從而更好應(yīng)對外部環(huán)境變化帶來的挑戰(zhàn)，客觀上能夠有效規(guī)避跨境監(jiān)管風(fēng)險。

像阿里巴巴的雙重主要上市事件，會使更多的未上市企業(yè)也開始提前關(guān)注，尤其現(xiàn)在處于B輪、C輪的公司，未來公司融了D輪、E輪之后應(yīng)該如何走入資本市場。會讓這些公司提前做足相關(guān)的功課，去做這樣一個選擇。對于香港證券市場來說，這算是一個利好消息，因?yàn)樯倭似占肮ぷ鳎嗟钠髽I(yè)來了。

有一個細(xì)節(jié)值得注意，審核香港上市的其中一家機(jī)構(gòu)叫香港證券交易所，它本身也是在香港上市的一家企業(yè)，港交所是個市場化的審核機(jī)構(gòu)。

阿里與香港：淵源和影響

阿里巴巴在香港上市過程有許多故事。

2007年阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)曾經(jīng)在香港上市過，后來這部分業(yè)務(wù)私有化了。后來2014年，阿里巴巴在選擇上市地的時候，又因?yàn)榘⒗锇桶秃匣锶酥贫龋@種制度就是一種變相的雙重投票權(quán)制度，不為當(dāng)時貫徹同股同權(quán)的香港證券市場所接受，所以阿里后來選擇在美國紐交所上市。2018年香港聯(lián)交所痛定思痛，反思同股不同權(quán)的問題，結(jié)論是可以容忍雙重架構(gòu)治理的企業(yè)，可以回來，所以2019年阿里巴巴在香港二次上市。

「同股不同權(quán)」是指在一家公司內(nèi)，會發(fā)行最少兩類股份——普通股份和特權(quán)股份。兩種股份每股擁有的投票權(quán)并不相同，特權(quán)股份每股可多至10票，而普通股份每股只有1票。與「同股不同權(quán)」相反的便是「同股同權(quán)」，無論你是公司主席還是小股東，手上持有的每一股，都有同等的投票權(quán)。

2014年在阿里整體上市的時候，公司跟香港證券市場做過很復(fù)雜的溝通工作。因?yàn)榘⒗锉旧淼氖兄祲虼螅粋€證券市場要有明星公司，阿里將會變成香港聯(lián)交所的頭牌。尤其當(dāng)時騰訊在香港一直掛牌那么成功，當(dāng)時香港證券市場還是有很多人支持阿里整體在香港上市，說我們能不能改革同股同權(quán)制度。但是因?yàn)榉N種原因，最終沒有推行下去。最后阿里沒有辦法，就去了美國上市。

美國上市之后，阿里的股價如日中天，香港證券市場開始重新審視同股不同權(quán)這件事。經(jīng)過當(dāng)時香港聯(lián)交所總裁李小加等有識人士的積極溝通，為了吸引更多創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司來港，港交所在2018年針對中國所有頭部新經(jīng)濟(jì)公司推出了一個改革，從2018年4月開始，容許同股不同權(quán)公司在港上市。小米集團(tuán)是第一家以同股不同權(quán)形式在港上市的公司，再后來美團(tuán)等新經(jīng)濟(jì)公司。

香港資本市場的雙重架構(gòu)的設(shè)計(jì)，公司治理架構(gòu)設(shè)計(jì)，是因阿里巴巴而起，但是受益的是更多的中國新經(jīng)濟(jì)公司，也包括阿里的競爭對手，像美團(tuán)、京東等。尤其是這兩年香港聯(lián)交所后續(xù)的繼續(xù)規(guī)則，雙重主要上市的規(guī)則細(xì)節(jié)出臺，讓更多中概股公司可以回到香港市場。因?yàn)橹懈殴傻闹鳡I業(yè)務(wù)市場往往在中國，港交所更接近中國市場。而且未來這些新經(jīng)濟(jì)大公司能夠進(jìn)入港股通，最終中國大陸的股民也能夠交易跟他們?nèi)粘Ｉ罘浅ＹN近的中國企業(yè)的股票。

此前，中信建投的研究報告指出，2021年2月至2022年3月期間，受中美關(guān)系緊張、中概股審計(jì)監(jiān)管與退市風(fēng)波的影響，逾280多只中概股市值從峰值2.8萬億美元大跌至1.4萬億美元，縮水約一半，眾多業(yè)績卓越的中概股面臨估值被低估的窘境。

阿里雙重上市肯定只是一個開始，伴隨更多優(yōu)質(zhì)中國新經(jīng)濟(jì)公司在香港進(jìn)行雙重上市，相當(dāng)于更多的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，尤其是頭部的企業(yè)會進(jìn)入陸港通的名單。之前存在不同的證券市場存在估值差異問題，摘牌退市的風(fēng)險，同時有些私人投資者沒有足夠的外匯額度，隨著這些問題的解決，歐美二級市場投資基金知道中概股不會在港股退市，也可以吸引更多內(nèi)地及亞洲其他地區(qū)投資人，增加股東基礎(chǔ)多元化及出現(xiàn)新增流動性，帶來更大的交易量，從而令中概股估值得到修復(fù)。

阿里巴巴作為流通市值超2萬億港元的優(yōu)質(zhì)龍頭公司，此次回港雙重也將顯著拉高港交所上市公司的盈利能力、科研投入等技術(shù)指標(biāo)。對港交所而言，包括阿里在內(nèi)的更多優(yōu)質(zhì)交易標(biāo)的，將加強(qiáng)它對全球市場的吸引力，將吸引更多國際資本向香港轉(zhuǎn)移，有利于做大香港市場的規(guī)模和流動性。Takun回憶他剛到騰訊工作新人培訓(xùn)的時候，領(lǐng)導(dǎo)講過當(dāng)時騰訊為什么來香港，是因?yàn)橄愀廴耸悄軌蚶斫釷Q號碼是不是一個好的號碼，香港投資者是能理解的。

而且實(shí)行雙重主要上市之后，中概股美股和港股的定價相互獨(dú)立，有望提升香港證券市場的定價能力。目前港交所已經(jīng)準(zhǔn)備對未盈利的科技企業(yè)在港上市放松要求，設(shè)立自己的“科技版”，這些都將方便內(nèi)地企業(yè)以低成本、短鏈路實(shí)現(xiàn)全球融資。

一個資本市場有非常優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，就會有更大的交易量，而不是先有了更大的交易量才有更多的資產(chǎn)。眾多優(yōu)秀的中概資產(chǎn)回歸，會為香港吸引更多的交易量，而且未來會有更多的支持配套措施出臺，注入更多的市場資金。在這幾個條件下，香港這個自由、流動、開放的證券市場，將會更加走向擴(kuò)大和繁榮。

尋求真正有價值變化

7月26日，阿里CEO張勇發(fā)布股東信，稱面對這一年巨大而深刻的變化，其應(yīng)對之道的基本原則是“堅(jiān)定信心，積極應(yīng)變，做好自己”。張勇表示，阿里巴巴在2022年初進(jìn)一步明確了三大戰(zhàn)略：消費(fèi)、云計(jì)算和全球化，作為阿里巴巴面向未來堅(jiān)定不移的方向和指引。

消費(fèi)、云計(jì)算和全球化，這也是Takun看阿里巴巴的三個主要邏輯。

第一個是用戶生命周期的穩(wěn)定性。當(dāng)淘寶平臺已經(jīng)積累起了足夠多的用戶信用，足夠多的用戶信用型資產(chǎn)以后，創(chuàng)造了一個多億非常穩(wěn)定的淘寶用戶購物的自由現(xiàn)金流。阿里巴巴這個業(yè)務(wù)做起來，可以非常穩(wěn)定地在公司里面去給其他業(yè)務(wù)輸血或是給基礎(chǔ)設(shè)施這塊提供更新，這個協(xié)同效應(yīng)是長期存在的，這是第一點(diǎn)，首先公司基本盤是穩(wěn)定的，這是核心邏輯。

消費(fèi)這端可以感受到的點(diǎn)在購物體驗(yàn)的增強(qiáng)。阿里的物流現(xiàn)在有時效達(dá)，當(dāng)日達(dá)，次日達(dá)，而且從天貓超市、貓享，包括淘特，都做了更多對商品有更多掌控的事情。另外物流這端重要的事情是把商家的履約系統(tǒng)跟阿里的打通，一個要保證物流履約的增速，另外是要提升對于消費(fèi)者的預(yù)測。因?yàn)橹按蟛糠稚碳叶际亲鲎约旱膫}，現(xiàn)在阿里在推把商家的倉接進(jìn)天貓的履約系統(tǒng)。后臺不管是從數(shù)據(jù)端還是從效率端，都得到了比較好的改善，這塊會挖出更多的消費(fèi)場景和復(fù)購場景。

第二點(diǎn)是阿里用電商的閑時算力，加上電商比較容易標(biāo)準(zhǔn)化和模塊化，去做了云業(yè)務(wù)。這塊業(yè)務(wù)由于阿里巴巴極早接入到IaaS里面，有非常夯實(shí)的IaaS業(yè)務(wù)基本盤，還有在IaaS上面二次開發(fā)的SaaS和PaaS業(yè)務(wù)。尤其在跟騰訊不再打價格戰(zhàn)之后，其實(shí)可以看到IaaS業(yè)務(wù)，馬上就在季報里面出現(xiàn)了盈利的變化。現(xiàn)在4K屏、8K屏，往后數(shù)據(jù)只會生產(chǎn)得越來越多，自然而然在云服務(wù)器上形成了堆積。所以這塊的增長雖然是規(guī)模效益的增長，但是非常顯而易見的確定性的增長。我現(xiàn)在核心的觀點(diǎn)是什么時候市場能夠逐漸發(fā)現(xiàn)這些確定性。

第三點(diǎn)是阿里巴巴的全球化，包括云業(yè)務(wù)，包括Lazada等業(yè)務(wù)的國際化，能不能把一些在中國市場已經(jīng)經(jīng)過高度競爭的模塊，到海外去做降維打擊，這塊我也繼續(xù)保持關(guān)注。像國外的Lazada和AE的速賣通2C那邊合網(wǎng)了，不管是前端還是后端，都在做很大規(guī)模的調(diào)整。把一些中臺的業(yè)務(wù)和結(jié)構(gòu)統(tǒng)籌起來，可以看到在海外這一端是在做正向積極的事情。說白了國內(nèi)的模式在適應(yīng)海外文化母體的基礎(chǔ)上是一個遷移，相對來講是成本比較低的試錯的動作。

侯繼勇跟蹤阿里巴巴近20年，他認(rèn)為阿里巴巴跟其他互聯(lián)網(wǎng)公司不太一樣的在于其公司文化，而阿里的每次上市都是他螺旋上升中的一個起步的起點(diǎn)。每當(dāng)阿里面對新的技術(shù)的沖擊，或者是商業(yè)的沖擊，或者是外部環(huán)境的沖擊，它能實(shí)現(xiàn)自己的迭代升級。比如2007年阿里巴巴在香港上市，它是B2B業(yè)務(wù)，那時阿里已經(jīng)布局了淘系業(yè)務(wù)，淘系業(yè)務(wù)后來成長為淘寶，再加天貓等一系列的業(yè)務(wù)。2014年互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展到頂峰的時候，阿里巴巴內(nèi)部已經(jīng)孵化了像螞蟻金服和阿里云這樣的業(yè)務(wù)，后來還有達(dá)摩研究院、芯片等等新業(yè)務(wù)。

阿里巴巴在外部環(huán)境發(fā)生變化的時候，能抓住新的發(fā)展機(jī)會，這種特質(zhì)跟阿里巴巴的文化有關(guān)，因?yàn)樗茏孕拧０⒗锇桶秃芏嗟倪壿嫼退目谔枺欠匆话銈鹘y(tǒng)或者是反一般通識的商業(yè)邏輯的，比如馬云很早就講“客戶第一，員工第二，股東第三”，但是我們學(xué)基本的或者學(xué)傳統(tǒng)的商業(yè)邏輯的時候，以投資者為中心，但阿里巴巴從來不這么講，這是阿里巴巴的文化自信。阿里巴巴能夠在新的技術(shù)浪潮的時候迎接挑戰(zhàn)，完成自己的迭代變化，最關(guān)鍵的一點(diǎn)是它的文化自信。

而過去一年，除了業(yè)務(wù)上的變化，阿里巴巴在組織和文化上做出的一系列改變，會成為阿里未來發(fā)展的新開端。張勇在致股東信中也提到，“我們必須比這個時代變化得更快，必須更堅(jiān)決地調(diào)整和完善自己，更快速地把共識轉(zhuǎn)化為行動。盡管這些變革的效果需要更長時間才能顯現(xiàn)，但是我們相信，我們正行進(jìn)在一條正確的道路上。”

過去一年，阿里巴巴嘗試了多元治理結(jié)構(gòu)下的經(jīng)營責(zé)任制。成立23年以來，阿里巴巴已經(jīng)成為了一個多業(yè)務(wù)引擎共同驅(qū)動發(fā)展的企業(yè)集團(tuán)。不同業(yè)務(wù)分布在不同的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、處于不同的生命周期，也面臨著不同的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。這意味著它們需要擁有更獨(dú)立的經(jīng)營策略和管理意識，能夠根據(jù)變幻的市場需求快速做出適合自身的判斷和選擇。

“我們也必須意識到動蕩環(huán)境下市場的不可預(yù)測性，因此必須讓組織變得更敏捷、靈活，讓組織內(nèi)的每個個體快速學(xué)習(xí)，并積極行動，讓阿里巴巴的未來基于不同業(yè)務(wù)引擎的共同驅(qū)動履帶式前行。”